บล.เอเซียพลัส:
ดอกไม้ที่รอจะผลิบาน
กําไร 2Q64 ตามคาดที่ 8.9 พันล้านบาท ลดลง 16% QoQ จาก Credit Cost สูงข้ึนตามมูลหน้ี NPL เพิ่มข้ึน รวมถึงรองรับความเสี่ยงในอนาคตหักล้างกําไรก่อนสํารอง (PPOP) ที่เติบโต 1% QoQ จากรายได้ดอกเบี้ยรับฯ ภาพรวมกําไร 1H64 เพิ่ม 104% yoy คิดเป็นสัดส่วน 63% ของประมาณการใหม่ โดยแนวโน้ม 3Q64 ชะลอตัว QoQ จาก PPOP และสํารองที่ไม่ได้ลดระดับเร็วนัก
ฝ่ายวิจัยปรับลดกําไรปี 2564 – 66 เฉลี่ย 10% จากการปรับเพิ่มสมมติฐาน Credit Cost ให้อนุรักษ์นิยมขึ้นและสะท้อนแนวโน้มเศรษฐกิจที่ฟื้นตัวช้ากว่า คาดกดดันคุณภาพสินทรัพย์ช่วงหลังหมดมาตรการช่วยเหลือลูกหนี้ อิง PBV ให้ FV ใหม่ที่ 145 บาท (เดิม 155 บาท) มองราคาผ่านการปรับฐานจน PBV ซื้อขายที่ 0.58 เท่า เป็นจุดทยอยสะสม เพื่อรอการฟื้นตัวของเศรษฐกิจไทย
คุณภาพสินทรัพย์ และ Credit Cost เป็นปัจจัยสําคัญต่อจากน้ี
จากการประชุมนักวิเคราะห์ ธ.พ. มีมุมมองระมัดระวังต่อเศรษฐกิจไทยมากข้ึน หลังปรับลด GDP Growth ปี 2564 กรณี Base Case ท่ี 1% yoy (Range 0% – 1.2% yoy) จาก 1.8% yoy (Range 0% – 2%) ผลจากการระบาดของ COVID-19 ในไทย ซึ่งอยู่บนสมมติฐานจํานวนผู้ติดเชื้อทําจุดพีคในช่วง ส.ค. 64 รวมถึงการจัดสรรวัคซีน COVID-19 ยัง มีความไม่แน่นอน อย่างไรก็ดีทาง KBANK ยังคงเป้าหมายทางการเงินปี 2564 ตามเดิม
โดยประเด็นสําคัญอยู่ท่ีเป้าหมาย Credit Cost คงเดิมท่ีประมาณ 1.6% เมื่อเทียบกับ 1H64 ที่ 1.68% ภายใต้สภาวะเศรษฐกิจปัจจุบัน มองว่าค่อนข้างเป็นไปได้ยาก ในความเห็นของฝ่ายวิจัย เนื่องจากแม้สัดส่วน NPL (Stage 3) / Loan และ Stage 2 / Loan ใกล้เคียงส้ินงวดก่อนท่ี 4.5% และ 9% ตามลําดับ จากฐานสินเช่ือท่ีใช้ในการคํานวณขยายตัว แต่หากพิจารณาในเชิงมูลหนี้ทั้ง NPL และ Stage 2 เพ่ิมราว 4% จากสิ้นงวดก่อน แม้ในงวดนี้มีการ Write off (1H64 ไม่มีการขาย NPL) ราว 3.8 พันล้านบาท (1Q64 ราว 2.4 พันล้านบาท) คิดเป็น NPL Formation ราว 8.4 พันลา้นบาท เทียบกับ 3.67 พันล้าน บาทในงวด 1Q64
ในขณะท่ีลูกหน้ีเข้าร่วมมาตรการช่วยเหลือลูกหนี้ (ไม่รวม Soft loan) ปรับเพิ่ม 6% จาก ส้ินงวด 1Q64 อยู่ท่ี 3.38 แสนล้านบาท คิดเป็นสัดส่วนราว 14% ของพอร์ตสินเชื่อธนาคาร ใกล้เคียงกับ ณ 31 มี.ค. 64 ซึ่งเห็นลูกหนี้กลุ่มรายย่อยที่อยู่ในมาตรการฯ เพิ่มราว 21% จากส้ินงวดก่อนมาท่ี 1.08 แสนล้านบาท เทียบกับ 8.9 หมื่นล้านบาท ณ ส้ินงวดก่อน ในขณะที่ลูกหน้ีรายใหญ่และ SME ยังไม่เปลี่ยนแปลงอย่างมีนัยฯ สะท้อนปัญหารายได้ ครัวเรือน รวมถึงความสามารถในการชําระหน้ีของลูกหน้ีเริ่มอ่อนแอลง พิจารณาจากลูกหน้ีท่ีออกจากมาตรการช่วยเหลือฯ ช่วงก่อนหน้าน้ี เร่ิมค้างชําระมากขึ้นเป็น 4.2 หมื่น ล้านบาท เทียบกับ 3 หมื่นล้านบาทในงวดก่อน เช่ือว่าคุณภาพสินทรัพย์จะถดถอยมากขึ้น ช่วง 2H64 แต่คาดการณ์คุณภาพสินทรัพย์ยังอยู่ในการบริหารจัดการ อันเป็นผลจากมาตรการพักชําระเงินต้นและดอกเบี้ยช่วง ก.ค. 64 รวมถึงมาตรการช่วยเหลื ลูกหน้ีรายย่อยและ SME ท่ีเปิดให้ลูกหนี้เข้าร่วมถึง 31 ธ.ค. 64 ทําให้ ธ.พ. มี ระยะยเวลาในการตั้งสํารองเพื่อรองรับความเสี่ยงมากขึ้น ทั้งน้ี คุณภาพสินทรัพย์ของ ธ.พ. ระยะยาว ต้องติดตามการฟื้นตัวของเศรษฐกิจไทยเป็นสําคัญ ซึ่งคาดการณ์การ ฟื้นตัวของเศรษฐกิจไทยกลับสู่จุดเดียวกับปี 2562 ในช่วงปี 2566 – 67 ภาพรวมฝ่าย วิจัยประเมิน NPL ผ่าน Peak Level ในปี 2566
ขณะที่สัดส่วนการตั้งค่าเผื่อผลขาดทุนด้านเครดิตที่คาดว่าจะเกิดข้ึน/LoanรายStage เพิ่มมากข้ึนในสินเชื่อที่ถูกจัดชั้นเป็น Stage 3 มาที่ 44.3% จาก 41% ในงวดก่อน และ 40% ณ ส้ินปี 2563 (เฉลี่ยกลุ่มฯ อยู่ที่ 56.7% แตกต่างกันอันเป็นผลจาก Model TFRS 9 ของแต่ละธนาคารไม่เหมือนกัน รวมถึงโครงสร้างสินเชื่อ) คาดอาจเกิดได้จากการใส่สํารองเพิ่มใน Stage 3 เพื่อสะท้อนมูลค่าหลักประกันบางกลุ่มที่มีแนวโน้มลดลง หรือสัดส่วนสินเชื่อใน Stage 3 มาจากสินเชื่อไม่มีหลักประกันหรือลูกค้ารายใหญ่มากขึ้น นอกจากนี้ ประเด็นดอกเบี้ยค้างรับ (ดอกเบี้ยที่รับรู้ในงบกําไรขาดทุน แต่ยังไม่ถูกจัดเก็บในรูปของกระแสเงินสด) ปรับตัวเพิ่มข้ึนราว 11% จากส้ินงวดก่อนมาท่ี 1.4 หมื่นล้านบาท คิดเป็น สัดส่วน 0.6% ของสินเช่ือ (คิดเป็นสัดส่วนราว 10% ของประมาณการดอกเบี้ยรับปี 2564 – 65) อันเป็นผลจากทั้งมาตรการพักชําระดอกเบี้ยตั้งแต่ 2Q63 และการรับรู้ดอกเบี้ยตาม หลัก EIR ของสินเชื่อบ้านและสินเชื่อที่เป็น NPL ซึ่งยังคงเป็นประเด็นที่ตลาดให้ความสนใจ ถึงการเคลียร์รายการดอกเบี้ยค้างรับ ซึ่งอาจเห็นการ waive ดอกเบี้ยในส่วนนี้ เพื่อช่วยเหลือลูกหนี้เพิ่มเติมในอนาคตสําหรับลูกหนี้บางรายในความเห็นของฝ่ายวิจัย
ปรับเพิ่มสมมติฐาน Credit Cost ปี 2564 – 66 ให้สอดคล้องกับสถานการณ์
ตามสมมติฐานเดิมฝ่ายวิจัยนําลูกหน้ีที่ออกจากมาตรการช่วยเหลือฯ และยังอยู่ในมาตรการช่วยเหลือรวมกันราว 8.18 แสนล้านบาท เดิมฝ่ายวิจัยประเมินลูกหนี้ในมาตรการทั้งหมดเป็นหน้ีเสียราว 10% (8.18 หมื่นล้านบาท) บนสมมติฐาน ECL ท่ี 40% ของมูลหน้ี ทาง ธ.พ. จะต้องต้ัง ECL ราว 3.27 หมื่นล้านบาท ซึ่งยังเพียงพอเมื่อเทียบกับสมมติฐาน ECL ปี 2564 – 66 เฉลี่ยท่ี 3.8 หมื่นล้านบาทต่อปี อย่างไรก็ดีภายใต้สภาวะเศรษฐกิจไทยที่ยังมีความไม่แน่นอนสูง และมุมมองการฟื้นตัวของลูกหน้ีในรอบน้ีไม่ได้เร็วมากนัก ผลกระทบจากการ Lock down อย่างต่อเนื่องประกอบกับสัดส่วนการต้ัง ECL ใน Stage 3 / Loan งวดล่าสุดที่เพิ่มขึ้น ตามตารางหน้า 4 จึงปรับเพิ่มสมมติฐาน Credit Cost ปี 2564 – 66 จาก 1.6% เป็น 1.8% ในปี 2564 – 65 และ 1.7% ในปี 2566 จะได้ระดับ ECL ปี 2564 – 65 เฉลี่ย 4.2 หมื่นล้านบาทต่อปี สอดคล้องกับกรณีที่ลูกหน้ีเข้าร่วมมาตรการช่วยเหลือไหลตกชั้นจาก Stage 1 เป็น NPL ในสัดส่วน 20% (ใกล้เคียง รายได้จากภาคท่องเที่ยวเทียบ GDP) และตั้ง ECL ท่ี 50% ของมูลหนี้
ในขณะท่ีสมมติฐานอื่นคงเดิม ส่งผลให้กําไรปี 2564 – 66 ลดลงจากเดิมเฉลี่ย 10% โดยคาดกําไรสุทธิปี 2564 เท่ากับ 3.1 หมื่นล้านบาท (กําไร 1H64 คิดเป็นสัดส่วน 62.7% ของประมาณการ) เติบโต 5.6% yoy ,ปี 2565 ท่ี 3.38 หมื่นล้านบาท (+8.5% yoy) และปี 2566 ท่ี 3.83 หมื่นล้านบาท (+13.4% yoy)
กําไร 2Q64 ตามคาดลดลง 16% QoQ และแนวโน้ม 3Q64 ชะลอตัว
กําไรงวด 2Q64 เท่ากับ 8.9 พันล้านบาท ลดลง 16% QoQ (+309% yoy จากกําไรต่ำปีก่อน) แม้ Credit Cost สูงขึ้นมากกว่าคาดมาท่ี 1.85% จาก 1.52% ในงวดก่อน เพื่อรองรับความไม่แน่นอนของเศรษฐกิจไทย แต่ชดเชยได้กับกําไรก่อนตั้งสํารอง (PPOP) ดีกว่าที่ประเมิน 7% สูงขึ้น 1% QoQ หนุนด้วยรายได้ดอกเบี้ยรับฯ เพิ่ม 5.6% QoQ หนุนด้วย สินเชื่อเติบโต 3.5% QoQ จากสิ้นงวดก่อน นําโดยสินเชื่อบ้าน, สินเชื่อ Soft loan และ ลูกหนี้ราว 14% ยังอยู่ในมาตรการช่วยเหลือลูกหน้ี จึงยังไม่มีการชําระคืนเงินต้น และ Yield on loan เพิ่ม 12bps จาก 1Q64 ขณะที่รายได้ค่าธรรมเนียมชะลอตัว 9% QoQ จาก capital market ภาพรวมกําไร 1H64 เท่ากับ 1.95 หมื่นล้านบาท เพิ่มขึ้น 104% yoy จากฐานต่ำงวด 2Q63 โดยคาดกําไร 3Q64 ชะลอตัว QoQ จาก PPOP อ่อนตัว ทั้งค่าธรรมเนียมฯ ได้รับผลกระทบจากการ Lock down และสํารองไม่ได้ลดลงเร็วนัก
มองราคาอยู่ในจุดที่ทยอยสะสมได้
อิง GGM สะท้อนประมาณการใหม่ ปรับลด ROE ระยะยาวจาก 9.2% มาที่ 8.7% และ COE10.96% ให้ PBV ท่ี 0.77 เท่า (เดิม0.82เท่า) ได้ FV ใหม่ปี 2564 ที่ 145 บาท (เดิม 155 บาท) คงแนะนํา ซื้อ แม้กลุ่มฯ ขาดปัจจัยบวก รวมถึงแนวโน้ม Fund Flow จาก ต่างชาติยังไม่กลับมาในช่วงน้ี ตามมุมมองฝ่ายวิจัย แต่ PBV ซื้อขายที่ 0.58 เท่า ต่ำกว่า ค่าเฉลี่ยย้อนหลัง 12 ปีราว 1.5 SD มองเป็นจุดทยอยสะสม โดย KBANK มีลูกหน้ีอิงกับภาคท่องเท่ียว มากสุดในกลุ่มฯ (ราว 20% ของพอร์ตฯ) จึงได้รับประโยชน์มากสุดในกลุ่มฯ หากสถานการณ์ COVID-19 คลี่คลาย ย่อมส่งผลให้ทิศทางสํารองลดลง ขณะที่ในระยะ กลาง – ยาว มีจุดเด่นจากการปรับตัวเข้าสู่ยุค Digital ทั้งการปล่อยสินเช่ือผ่านระบบ Digital รวมถึงการต่อยอดค่าธรรมเนียมฯ ต่างๆ คาดเป็นปัจจัยหนุนต่อการฟื้นตัวของ PPOP ในอนาคตหลังเศรษฐกิจเข้าสู่ช่วงฟื้นตัว
ประเด็นความเสี่ยงท่ีมีน้ําหนักต่อประมาณปี 2564 ของ KBANK
- กรณีท่ีสินเช่ือเติบโตต่ำกว่าเป้าหมาย จะส่งผลกระทบต่อคาดการณ์รายได้ดอกเบี้ยรับสุทธิ และกําไรสุทธิของ KBANK โดยทุกๆ 1% ของคาดการณ์สินเชื่อสุทธิปี 2564 ท่ีลดลงจากปัจจุบันท่ีประเมินเติบโต 5% yoy จะทําให้รายได้ ดอกเบี้ยรับสุทธิลดลง 0.4% จาก 112,184 ล้านบาท และกําไรสุทธิปี 2564 ลด 0.7% จาก 31,138 ล้านบาท
- NIM ลดลงต่ำกว่าคาด จะส่งผลกระทบต่อรายได้ดอกเบี้ยรับสุทธิ และกําไรสุทธิ ของ KBANK โดยทุกๆ 10bps ของ NIM ท่ีปรับตัวลดลงจากคาดการณ์ปี 2564 ท่ี 3.15% จะทําให้รายได้ดอกเบี้ยรับสุทธิลดลง 3% จากปัจจุบันที่ 112,814 ล้าน บาท และกําไรสุทธิปี 2564 ภายใต้สมมติฐานอื่นคงเดิม ลด 8% จาก 31,138 ล้าน บาท
- กรณีที่คุณภาพสินทรัพย์มีแนวโน้มแย่กว่าคาด จะส่งผลกระทบต่อคาดการณ์ผล ขาดทุนด้านเครดิตด้านเครดิตที่คาดว่าจะเกิดขึ้น (Expected Credit Loss : ECL) และ NPL ให้ปรับตัวสูงขึ้น โดยทุกๆ 10bps ของคาดการณ์ Credit cost ปี 2564 ท่ีเพิ่มขึ้นจากปัจจุบันท่ีประเมิน 180bps จะทําให้ ECL เพิ่ม 6% จากปัจจุบันท่ี 41,417 ล้านบาท และทําให้กําไรสุทธิปี 2564 ลดลง 6% จากปัจจุบันท่ี 31,138 ล้านบาท
แนะนํา : ซื้อ
ราคาปัจจุบัน (บาท) 105.00
ราคาเป้าหมาย (บาท) 145.00
Upside (%) 33.0
Dividend Yield (%) 2.4
