บล.เคจีไอ (ประเทศไทย):
B.Grimm Power (BGRIM.BK/BGRIM TB) รอเวลาให้สถานการณ์ดีขึ้น
Event
ประชุมนักวิเคราะห์งวด 4Q64
Impact
พูดถึงเป้าหมายระยะยาว
BGRIM ตั้งเป้าจะเพิ่มกำลังการผลิตติดตั้งเป็น 7,200MW ภายในปี 2568 (จากปัจจุบันที่ 3,254MW) โดยตั้งงบลงทุน (capex) เอาไว้ที่ 1.40 แสนล้านบาท (ปี 2565-2569) และไม่มีแผนจะเพิ่มทุน ทั้งนี้ การที่บริษัทจะลงทุนโดยใช้โครงสร้างทุนที่มีอยู่ เราจึงคาดว่าส่วนทุนจะมาจากหุ้นกู้และเงินกู้ (31-45% ของทั้งหมด), เงินสดภายในบริษัท (33%) และตราสารทุนแบบใหม่ๆ (22-36%) โดยการขยายกำลังการผลิตจะมาจากทั้งการลงทุนในโครงการ greenfield และโครงการที่เปิดดำเนินการแล้วในตลาด ASEAN (ส่วนใหญ่จะเป็นโครงการพลังงานหมุนเวียน และโครงการที่ใช้ก๊าซเป็นเชื้อเพลิง)
แนวโน้มปี 2565-2566 (เน้นที่โครงการใหม่, การนำเข้า LNG, และการบริหารจัดการต้นทุน)
ตั้งแต่ปี 2565 ผู้บริหารคาดว่ากำลังการผลิต operating MW จะเพิ่มขึ้น 10-15% YoY (จากศีล M&A และ โครงการที่อยู่ระหว่างการก่อสร้าง) โดยจะเป็นกำลังการผลิตใหม่สำหรับผู้ใช้ไฟฟ้าในภาคอุตสาหกรรม (IU) S5MW ในขณะที่จะมีโครงการ SPP replacement ใหม่ 5 โครงการ (ประมาณ 480MW) เปิดดำเนินการเชิงพาณิชย์ตั้งแต่ 2H65 เป็นต้นไป สําหรับปี 2566 บริษัทจะเริ่มนำเข้า LNG 0.5MTPA (จาก ทั้งหมด 1.2MTPA) ซึ่งคาดว่าจะช่วยประหยัดต้นทุนก๊าซสำหรับ IU ไปได้ 7-10% นอกจากนี้ บริษัทยังมีแผนจะเริ่มผลิตไฟฟ้าอีก 276MWe (BGPAT2-3, อู่ตะเภา) ด้วย ส่วนในแง่ของการประหยัดต้นทุนนั้น บริษัทจะมาจาก 3 ด้านหลักด้วยกัน ได้แก่ (1) โครงการ SPP replacement จะช่วยประหยัดต้นทุนก๊าซลดลง 15% (2) การปรับปรุงประสิทธิภาพของ BPWHA และ ABP4 จะช่วยประหยัดต้นทุนก๊าซไปได้ปีละ 20-25 ล้านบาท และ (3) การคุมค่าใช้จ่ายภายในจะช่วยประหยัดต้นทุนไปได้ >100 ล้านบาทต่อปี
แนวโน้มผลประกอบการใน 1Q65F ดูไม่สดใส
ผู้บริหารคาดว่าราคาก๊าซของ SPP ใน 1Q65 จะเพิ่มขึ้นเป็นมาอยู่ที่ราว 380-430 บาท/mmbtu (จาก 337 ใน 4Q64 และ 266 ในปี 2564) ซึ่งสูงกว่าที่ผู้บริหารคาดเอาไว้ก่อนหน้านี้ที่ 370-400 บาท/mmbtu และจะลดลงมาหลังจากนั้น แต่เราคิดว่าแนวโน้มขาขึ้นอาจจะกินเวลานานกว่านั้น เพราะความกรณีพิพาทระหว่างรัสเซียและยูเครนยืดเยือออกไป ในขณะที่ปริมาณก๊าซจากแหล่งเอราวัณลดต่ำลง โดยการปรับขึ้นค่า Ft ไม่สามารถชดเชยผลกระทบจากเหตุการณ์ดังกล่าวได้หมดในปี 2565 ดังนั้น เราจึงคาดว่ากำไรจากธุรกิจหลักใน 1Q65 จะแค่ทรงตัว QoQ เท่านั้น เพราะค่าใช้จ่าย SG&A ที่ลดลง และการรับรู้ผลการดำเนินงานเต็มไตรมาสจากโครงการ PPTC และ SSUT (เดือนธันวาคม 2564) น่าจะถูกหักล้างโดยราคาก๊าซที่ขยับสูงขึ้น สำหรับในปี 2565 เราคิดว่ากำไรจากธุรกิจหลักจะดีดตัวขึ้นใน 2H65 จาก 1H65 ถ้ากรณีพิพาทคลี่คลายลงไป
สรุปผลประกอบการ 4Q64 และปี 2564
กำไรสุทธิของ BGRIM ใน 4Q64 อยู่ที่ 195 ล้านบาท (-56% QoQ, -66% YoY) เป็นไปตามที่เราคาดไว้ แต่หากไม่รวมผลขาดทุนจากอัตราแลกเปลี่ยน กำไรจากธุรกิจหลักใน 4Q64 จะอยู่ที่ 213 ล้านบาท (-63% QoQ, -59% YoY) จากการที่ราคาก๊าซพุ่งสูงขึ้น, ค่าใช้จ่าย SG&A เพิ่มขึ้น และผลขาดทุนจาก JVs สำหรับกำไรสุทธิ และกำไรจากธุรกิจหลักในปี 2564 อยู่ที่ 2.28 พันล้านบาท (+5% YoY) และ 2.24 พันล้านบาท (-7% YoY) จากต้นทุนก๊าซที่สูงขึ้น
Valuation & action
เรากําลังทบทวนราคาเป้าหมาย DCF ของเราใหม่ โดยมองว่าประมาณการกําไรของเรายังมี downside อีก จากราคาก๊าซที่ขยับสูงขึ้น และอาจจะต้องเลื่อนรับรู้ผลการดำเนินงานของโครงการใหม่ๆ ทั้งนี้เนื่องจาก 25-30% ของรายได้หลักจากการขายไฟฟ้าที่ขายให้กับ IUs ดังนั้น BGRIM จึงอยู่ในสภาวะที่ภูมิทัศน์ทางธุรกิจที่ไม่เอื้ออำนวย และกำไรในปี 2565 อาจจะไม่เพิ่มขึ้นอย่างที่นักวิเคราะห์ในตลาดคาดเอาไว้ เราคิดว่าราคาหุ้น BGRIM จะ underperform ดัชนี SET และจะถูกกดดันจากสภาวะด้านลบจาก ทั้งนี้ การที่นักวิเคราะห์ในตลาดปรับลดประมาณการกําไร และราคาเป้าหมายลงอีก เราแนะนำให้นักลงทุนกลับมาเริ่มซื้อสะสมอีกครั้งเมื่อราคาน้ำมัน Brent (proxy) แสดงสัญญาณการกลับตัว
Risks
มีการปิดซ่อมบำรุงนอกแผน, ปัญหา cost overruns จากความล่าช้าของงานก่อสร้างโครงการใหม่, ได้รับผลกระทบจากความผันผวนของอัตราแลกเปลี่ยนและอัตราดอกเบี้ย
