บล.ฟินันเซีย ไซรัส:
AIRPORTS OF THAILAND (AOT TB)
เลื่อนชำระค่าส่วนแบ่งผลประโยชน์ดิวตี้ฟรีอีกครั้ง
การยืดเวลารับชำระค่าสัมปทานแก่ KPD ล่าสุด จะทำให้ AOT นำสัดส่วนเพียงราว 23% ของส่วนแบ่งผลประโยชน์ขั้นต่ำรายเดือนมาบันทึกเป็นรายการลูกหนี้ AOT ยังมีฐานะการเงินที่ดี โดยคาดว่ายอดลูกหนี้การค้าจาก KPD ยังต่ำกว่ามูลค่าหลักประกัน และมีกระแสเงินสดแข็งแกร่งตลอด FY25–FY26 คงคำแนะนำ “ถือ” ราคาเป้าหมายปี FY26 ที่ 29.75 บาท (DCF)
ขยายระยะเวลาการรับชำระค่าส่วนแบ่งผลประโยชน์แก่คิงเพาเวอร์อีกครั้ง
AOT ประกาศเมื่อวันศุกร์ว่าบอร์ดบริษัทได้อนุมัติให้ King Power Duty Free (KPD) เลื่อนการชำระค่าส่วนแบ่งผลประโยชน์ขั้นต่ำ (MG) บางส่วนออกไปอีก 8 เดือน สำหรับสัญญาสัมปทานร้านค้าปลอดภาษี 3 สัญญา ทั้งนี้ การเลื่อนดังกล่าวจะครอบคลุมระยะเวลาช่วงเดือน มิ.ย. – ต.ค. 2025 สำหรับสนามบินสุวรรณภูมิ (โดยจะเลื่อนการชำระของเดือน มิ.ย. ออกไป 6 เดือน), ก.ย. – ต.ค. 2025 สำหรับสนามบินดอนเมือง และ ก.ค. – ต.ค. 2025 สำหรับสนามบินภูเก็ต เชียงใหม่ และหาดใหญ่ โดย KPD จะต้องจ่ายดอกเบี้ย 8.84% (MLR+2%) ต่อปี สำหรับการชำระค่า MG รายเดือนที่เกินกำหนด และวางหลักทรัพย์ค้ำประกันเพิ่มอีก 1.45 พันล้านบาท เพื่อให้ครอบคลุมการชำระ MG และดอกเบี้ยจ่ายที่ถูกเลื่อนออกไป
คาดผลกระทบจำกัด
ประเด็นดังกล่าวจะสร้างบรรยากาศเชิงลบต่อ AOT ในระยะสั้น เนื่องจากตลาดอาจกังวลต่อสภาพคล่องของ KPD ในส่วนของความช่วยเหลือที่ยืดออกไปเกินวันสิ้นสุดเดิม (เม.ย. 2025 สำหรับสนามบินสุวรรณภูมิ, ส.ค. 2025 สำหรับสนามบินดอนเมือง, และ มิ.ย. 2025 สำหรับสนามบินในภูมิภาค) คาดว่าการขยายระยะเวลาไปจนถึงเดือน ต.ค. 2025 จะสอดคล้องกับช่วงเวลาการเจรจาปรับปรุงเงื่อนไขสัญญาสัมปทานร้านค้าปลอดภาษี ที่คาดว่าจะมีความคืบหน้า หากพิจารณามาตรการช่วยเหลือที่ยืดออกไป AOT จะบันทึกบัญชีลูกหนี้การค้าในงบดุลเพิ่มไม่มากนัก เนื่องจากสมมติฐานของเราคาดว่าบริษัทฯ จะบันทึกเพียง 23% ของ MG รายเดือนเป็นรายการลูกหนี้ในงบดุล ซึ่งแตกต่างอย่างชัดเจนหากเทียบกับมาตรการช่วยเหลือครั้งก่อนหน้า ซึ่งกำหนดให้บันทึก MG เป็นรายการลูกหนี้ในงบดุลทั้งจำนวน เรามองว่าช่วงไฮซีซั่นของการท่องเที่ยวอาจช่วยให้ KPD มีสถานะทางการเงินปรับตัวดีขึ้น และสามารถชำระเงินค่างวดสำหรับ MG ได้เมื่อถึงกำหนด
การวิเคราะห์สถานการณ์ในกรณีต่าง ๆ
การวิเคราะห์สถานการณ์ของเราแสดงให้เห็นว่าสถานะทางการเงินของ AOT ยังแข็งแกร่ง ทั้งกรณีที่บริษัทฯ ได้รับชำระค่า MG ตามกำหนด หรือบันทึกค่า MG ในบัญชีลูกหนี้เต็มจำนวน อ้างอิงจาก Exhibit 1 เราพบว่าประมาณการกำไรปกติ อัตราส่วนหนี้สินสุทธิต่อส่วนผู้ถือหุ้น และราคาเป้าหมายของเรา (DCF) ไม่ได้เปลี่ยนแปลงอย่างมีนัยสำคัญ กระแสเงินสดยังดีในช่วง FY25E–FY26E อย่างไรก็ตาม ณ สิ้นเดือน ต.ค. 2025 เราคาดว่ายอดลูกหนี้จาก KPD ในงบดุลของ AOT ในทั้งสองกรณีจะยังต่ำกว่ามูลค่าหลักทรัพย์ค้ำประกันของ KPD ซึ่งอยู่ที่ประมาณ 12 พันล้านบาท ดังแสดงใน Exhibit 2
คงคำแนะนำ “ถือ”
ราคาเป้าหมายของเราที่ 29.75 บาท (DCF, 9.0% WACC, 3% TG) คิดเป็น 23x FY26E P/E หรือ -0.5SD ต่ำกว่าค่าเฉลี่ยการซื้อขายหุ้น 20 ปีย้อนหลัง เราคาดว่าราคาหุ้น AOT สะท้อนความกังวลส่วนมากของตลาดไปแล้ว ขณะที่โอกาสการปรับขึ้นค่า PSC และการฟื้นตัวของการจราจรทางอากาศจากกลุ่มตลาดต้นทางที่ไม่ใช่จีน อาจเป็นปัจจัยบวกและกระตุ้นการเติบโตของผลประกอบการ
