บล.เคจีไอ (ประเทศไทย):
Gulf Development (GULF.BK/GULF TB)*
จับตาการเติบโตก้าวกระโดดครั้งต่อไป
Event: ประมาณการ 2Q68F และปรับเพิ่มกำไร
Impact
พัฒนาการล่าสุดหลังจากการรวมบริษัทกัน
ใน 2Q68F GULF ได้สร้างความเชื่อมั่นให้นักลงทุนผ่านการรุก M&A ซึ่ง GULF สามารถก่อหนี้เพิ่มได้มากถึงเกือบ 1 ล้านลบ. (เทียบกับ net IBD/E ที่ 0.8x และ debt covenant ที่ 3.5x), GULF ได้ทำหลายโครงการสำคัญ ๆ รวมถึงการเข้าซื้อสินทรัพย์พลังงานหมุนเวียนจากทั้งบริษัทจดทะเบียนและนอกตลาด รวมถึงความคืบหน้าโครงการมาบตาพุดเฟส 3 ซึ่งเราได้รวมไว้ในประมาณการแล้ว ขณะที่ เราคาด capacity ตามสัดส่วนถือหุ้น GULF จะเพิ่มเป็น 13.5GW (จากเดิม 13.1GW โดยมี capacity ที่ดำเนินการแล้ว 8.9GW) และจะถือหุ้นในพลังงานหมุนเวียนเพิ่มเป็น 40% ภายในปี 2576 (จากปัจจุบัน 13%)
ประมาณการ 2Q68F – แข็งแกร่งกว่าที่เคยมีมา
วันที่ 8 ส.ค. GULF น่าจะประกาศกำไรสุทธิ 2Q68F แข็งแกร่งที่ 6.2 หมื่นลบ. (+1,219% YoY และ +1,060% QoQ) จากกำไรพิเศษครั้งเดียวของการประเมินมูลค่า Advanced Info Service (ADVANC.BK/ADVANC TB)* ในราคาต่ำกว่ามูลค่าตลาด (bargain purchase) หลังรวมบริษัทครั้งล่าสุด (5.5 หมื่นลบ.) และมีกำไร Fx (550 ลบ.) ขณะที่คาดกำไรหลักที่ 7 พันลบ. (+47% YoY และ +31% QoQ) ทำให้กำไรหลัก 1H68F อยู่ที่ 1.84 หมื่นลบ. (+18% YoY) (คิดเป็น 47% ของกำไรหลักปี 2568F) กำไรที่พุ่งขึ้นทั้ง QoQ และ YoY หลัก ๆ จะมาจากการถือหุ้นเพิ่มใน ADVANC ขึ้นเป็น 40.44% (จากเดิม 19%) เงินปันผลรับ 950 ลบ.จากธนาคารกสิกรไทย (KBANK.BK/KBANK TB)* และโรงไฟฟ้า IPP แข็งแกร่งขึ้น โดยค่า Ft อยู่ที่ 0.25 บาท/kWh (-0.11 บาท QoQ และ -0.14 บาท YoY) และราคาก๊าซธรรมชาติของ โรงไฟฟ้า SPP อยู่ที่ 317 บาท/mmbtu (-14 บาท QoQ และ -3 บาท YoY)
ปรับเพิ่มกำไรและแนวโน้มธุรกิจ 2H68F
เราปรับเพิ่มก ำไรสุ ทธิปี 2568-70F ขึ้น 277%/25%/23% เพื่ อสะท้ อน ถึง: i) gain on bargain ของ ADVANC ที่ 5.5 หมื่นลบ.ใน 2Q68F (ไม่ใช่เงินสด); และ ii) ถือหุ้นเพิ่มใน ADVANC เป็น 40.44% (จาก 19.1%) ตั้งแต่ 2Q68F (Figure 2) ขณะที่ กำไรหลักใหม่ปี 2568F ของเราโตราว 42% YoY หนุนจากการถือหุ้น ADVANC เพิ่ม, capacity ใหม่ที่ 1.5GW (นำโดยโครงการหินกอง Unit 2 ด้วย capacity 770MW) และผลงานโครงการ Jackson แข็งแกร่ง ส่วนในระยะถัดไปเราคาดว่ากำไรหลัก 3Q68F จะลดลง QoQ จากปัจจัยฤดูกาลที่ไม่ดีของโรงไฟฟ้า IPPs และ SPPs และไม่มีเงินปันผลรับจาก KBANK จากนั้นกำไรหลัก 4Q68F ก็น่าจะเป็นพีคไตรมาสของปี ตามช่วง high season ธุรกิจของ ADVANC
Valuation & Action
เรายืนคำแนะนำ “ซื้อ” ราคาเป้าหมายเดิมที่ 54.00 บาท การรวมสัดส่วนการถือหุ้นโรงไฟฟ้าพลังน้ำ Pay Lay ที่เพิ่มขึ้น (เป็น 100% จากเดิม 40%, SCOD: ปี 2575) (+1 บาท/หุ้น) ถูกกลบด้วยมูลค่าของ Thaicom (THCOM.BK/THCOM TB) ที่ลดลง เรามองว่าธุรกรรม M&A ของ GULF ที่ดำเนินการอยู่ ซึ่งหนุนจากแหล่งเงินทุนที่ต่ำลงและงบดุลแข็งแกร่งขึ้น น่าจะค่อยๆช่วยเพิ่ม ROE ในอนาคต ตอกย้ำถึงปัจจัยพื้นฐานที่แข็งแกร่งกว่าคู่แข่งรายอื่น ทั้งนี้แม้ว่า P/E และ P/BV จะต่ำกว่าค่าเฉลี่ยจาก ROE ที่ต่ำลงและการเติบโตที่ลดลง แต่แนวโน้มการเติบโตที่เหนือกว่าของ GULF ทำให้ยังคงเป็นผู้นำในกลุ่มโรงไฟฟ้า
Risks
ปิดซ่อมบำรุงนอกแผน, ปัญหา cost overrun และความผันผวนของอัตราแลกเปลี่ยนและอัตราดอกเบี้ย
