บล.เคจีไอ (ประเทศไทย):
Gulf Development (GULF.BK/GULF TB)*
กำไร 2Q68 ดีตามคาด…และจะเติบโตต่อเนื่อง
Event : ผลประกอบการ 2Q68 และประชุมทางโทรศัพท์
Impact
ผลประกอบการ 2Q68 – ตามเราคาด…แต่ดีกว่าตลาดคาด 9%
กำไรสุทธิ 2Q68 แข็งแกร่งตามเราคาดของ GULF ที่ 6.4 หมื่นล้านบาท (+1,247% YoY และ +1,084% QoQ) การที่กำไรพุ่งขึ้นอย่างมากนี้เกิดจากกำไรพิเศษเพียงครั้งเดียวจากการซื้อในราคาต่ำกว่ามูลค่ายุติธรรม (bargain purchase) ของ Advanced Info Service (ADVANC.BK/ADVANC TB) หลังจากการควบรวมกิจการเมื่อเร็วๆ นี้ (5.6 หมื่นล้านบาท) และกำไร Fx (650 ล้านบาท) ขณะที่ กำไรหลักที่ 7.1 พันล้านบาท (+49% YoY และ +33% QoQ) ทำให้กำไรหลัก 1H68 อยู่ที่ 1.84 หมื่นล้านบาท (+18% YoY) คิดเป็น 48% ของประมาณการทั้งปีของเรา การที่กำไรพุ่งขึ้นแรงทั้ง QoQ และ YoY เป็นผลจากการที่ GULF เพิ่มสัดส่วนถือหุ้นใน ADVANC เป็น 40.44% (จาก 19%) บวกกับเงินปันผลรับ 977 ล้านบาทจาก Kasikornbank (KBANK.BK/KBANK TB) และผลงานโรงไฟฟ้า IPPs แข็งแกร่ง ในส่วนของอัตราค่าไฟฟ้า Ft อยู่ที่ 0.25 บาท/kWh (-0.11 บาท QoQ และ -0.14 บาท YoY) และราคาก๊าซธรรมชาติของโรงไฟฟ้า SPP อยู่ที่ 317 บาท/mmbtu (-14 บาท QoQ และ -3 บาท YoY).
แนวโน้มธุรกิจ 2H68
เราคงกำไรสุทธิปี 2568-70F ไว้เดิม ส่วนกำไรหลักปี 2568F ของเราน่าจะโตราว 42% YoY หนุนจากการถือหุ้น ADVANC เพิ่ม, capacity ใหม่ 1.5GW (นำโดยโครงการหินกอง Unit 2 ด้วย capacity 770MW และโครงการโซลาร์ในไทยที่ 597MW) และโครงการ Jackson แข็งแกร่ง มองที่ 3Q68F เราคาดกำไรหลักลดลง QoQ จากปัจจัยฤดูกาลที่ไม่ดีของ IPPs และ SPPs และไม่มีเงินปันผลรับจาก KBANK จากนั้นกำไรหลัก 4Q68F ก็น่าจะเป็นพีคไตรมาสของปี ตามช่วง high season ธุรกิจของ ADVANC
งบ CAPEX ที่ตั้งไว้สูงและธุรกรรม M&A ของ GULF จะดันการเติบโตในอนาคต
เราไม่กังวลต่อแหล่งเงินทุนของ GULF ท่ามกลางแผน CAPEX ที่ตั้งไว้สูงในช่วงอีก 3-5 ปีข้างหน้าซึ่งมีมูลค่ามากกว่า 1 แสนล้านบาท โดยเน้นที่โครงการโรงไฟฟ้าพลังงานหมุนเวียนและ data center ขณะที่ ภายในเดือนกันยายนนี้ GULF จะออกหุ้นกู้ (debenture) ชุดใหม่มูลค่า 3 หมื่นล้านบาท โดยในระหว่างที่ GULF กำลังเปลี่ยนผ่านจากโปรไฟล์การเติบโตสูงไปสู่การเติบโตปานกลาง ตลาดกำลังจับตามองที่ ROE จะกลัมมาเป็นเลขสองหลักท่ามกลางฐานทุนที่ใหญ่ขึ้น (>3.5 แสนล้านบาท) หลังจากการทำ M&A เชิงรุกล่าสุดใน 2Q68 ขณะที่ debt leverage ของบริษัทอาจเพิ่มเป็น 1 ล้านล้านบาท (เทียบกับ net IBD/E ที่ 0.9x ใน 2Q68 และ debt covenant limit ที่ 3.5x)
Valuation & Action
เรายืนคำแนะนำ “ซื้อ” ราคาเป้าหมายที่ 54.00 บาท โดยนักลงทุนน่าจะตอบรับกลาง ๆ ต่อกำไรร 2Q68 ที่ออกมาดี เพราะว่าราคาหุ้นได้รับรู้ไปก่อนหน้านั้นแล้ว ขณะที่เรายังคงมองว่าธุรกรรม M&A ของ GULF ที่ดำเนินการอยู่ ซึ่งหนุนจากแหล่งเงินทุนที่ต่ำลงและงบดุลที่แข็งแกร่งขึ้น น่าจะค่อย ๆ ช่วยเพิ่ม ROE ในอนาคต ตอกย้ำถึงปัจจัยพื้นฐานที่แข็งแกร่งกว่าคู่แข่งรายอื่น ทั้งนี้ แม้ว่า PE และ PBV จะต่ำกว่าค่าเฉลี่ยจาก ROE ที่ต่ำลงและการเติบโตที่ลดลง แต่แนวโน้มการเติบโตที่เหนือกว่าของ GULF ทำให้ยังคงเป็นผู้นำในกลุ่มโรงไฟฟ้า
Risks
ปิดซ่อมบำรุงนอกแผน, ปัญหา cost overrun และความผันผวนของอัตราแลกเปลี่ยนและอัตราดอกเบี้ย
