บล.พาย:
CBG: Carabao PCL
กำไร 3Q25 ลดลงทั้ง YoY และ QoQ
รายงานกำไรสุทธิ 3Q25 ที่ 616 ล้านบาท (-17%YoY, -23%QoQ) ต่ำกว่าที่เราและ BB consensus คาด 7% ผลจากการลดลงของยอดขายในกัมพูชา เราคงคำแนะนำ “ถือ” มูลค่าพื้นฐาน 46.00 บาท เรามองว่ามี 3 ปัจจัยกดดันผลประกอบการ 1. ยอดขายในกัมพูชาที่มีแนวโน้มหดตัวต่อเนื่องจากความขัดแย้งไทย-กัมพูชา 2. อัตราการทำกำไรปี 2026 มีแนวโน้มถูกกดดันจากราคาอลูมิเนียมที่สูงขึ้น และ 3. การแข่งขันของตลาดในประเทศที่มีแนวโน้มเพิ่มขึ้น ระยะสั้นคาดกำไร 4Q25 ยังคงลดลง YoY ต่อเนื่อง
กำไร 3Q25 ต่ำที่สุดในรอบ 8 ไตรมาส
- ยอดขาย 3Q25 ที่ 5.5 พันล้านบาท (+8%YoY) จากยอดขายสินค้า Branded own ในประเทศที่ 2.1 พันล้านบาท (+21%YoY) ตามส่วนแบ่งการตลาดที่เพิ่มขึ้น 180 bps YoY บวกกับรายได้ธุรกิจจัดจำหน่ายที่ทำสถิติสูงสุดใหม่ที่ 2.4 พันล้านบาท (+29%YoY) จากยอดขายสุราที่เติบโตดี ซึ่งสามารถหักกลบจากยอดขายเครื่องดื่มชูกำลังในตลาดตปท. หดตัว 42%YoY จากยอดขายในกัมพูชาที่ลดลง 70%YoY
- ความสามารถในการทำกำไรลดลง YoY และ QoQ เป็น 11.2% ใน 3Q25 จาก 14.5% ใน 3Q24 ผลจากยอดขายในกัมพูชาที่ลดลง โดยมีอัตรากำไรขั้นต้น (GPM) ลดลง 250 bps YoY ที่ 25.6% ใน 3Q25 และ อัตราส่วนค่าใช้จ่ายในการขายและบริหารต่อยอดขายเพิ่มขึ้นเป็น 12.0% ใน 3Q25 จาก 11.3% ใน 3Q24 ผลจากการแยกต้นทุนส่วนเกินของกำลังการผลิตที่เกิดจากยอดขายในกัมพูชาที่ลดลง มารวมเป็นค่าใช้จ่ายราว 50 ล้านบาท ใน 3Q25 หากนำกลับไปรวมในต้นทุนขายจะทำให้อัตรากำไรขั้นต้นสินค้า Branded own ลดลง 150 bps YoY
ส่วนแบ่งตลาดเครื่องดื่มชูกำลังในประเทศยังแข็งแกร่ง
ส่วนแบ่งการตลาดเครื่องดื่มชูกำลังในประเทศในเชิงปริมาณของคาราบาวแดงที่ 26.6% ในเดือน ก.ย. 2025 เพิ่มขึ้นเทียบกับ 26.0% ในเดือน ธ.ค. 2024 และ 26.5% ในเดือน มิ.ย. 2025 แต่ลดลง 70 bps MoM เนื่องจากไม่ได้ทำโปรในร้านค้าปลีกสมัยใหม่ แต่ในช่วงทางค้าปลีกดั่งเดิมยังทรงตัว MoM
คาดตลาดในกัมพูชายังกดดันภาพการเติบโตในปี 2026
- กัมพูชายังคงเป็นตลาดหลัก (สัดส่วน 13% ของยอดขายรวม) อยู่ระหว่างการก่อสร้างโรงงาน JV ที่กัมพูชา ซึ่งคาดว่าจะแล้วเสร็จและเปิดดำเนินงานเชิงพาณิชย์ช่วงปลายปี 2025
- เมียนมา (สัดส่วน 6% ของยอดขายรวม) โรงงานในเมียนมาเริ่มผลิตในปลายเดือนก.ค. 2025 มีกำลังการผลิต 4 แสนลัง/ปี เทียบกับยอดขายปัจจุบันเมียนมาที่ราว 6 แสนลัง/ปี จะช่วยให้สามารถแข่งขันกับคู่แข่งได้ดีขึ้นจากต้นทุนค่าขนส่งที่ลดลง และโดยคาดเห็นการทำการตลาดมากขึ้นในช่วงปลายปี 2025
- CBG จะใช้โมเดลรูปแบบใหม่ในการขยายธุรกิจในตลาดต่างประเทศ ผ่านการขายหัวเชื้อเครื่องดื่มชูกำลังให้กับตัวแทนจำหน่ายเพื่อไปผลิตในต่างประเทศลดต้นทุนค่าขนส่ง ทำให้เพิ่มศักยภาพในการแข่งขันในระยะยาว ซึ่งเป็น upside ต่อประมาณการ
คำแนะนำ “ถือ” รอลุ้นการกลับมาของตลาดในต่างประเทศ
มูลค่าพื้นฐาน 46.00 บาท คำนวณด้วยวิธีคิด PE Multiple ที่ 16xPE’26E ใกล้เคียงค่าเฉลี่ยกลุ่มเครื่องดื่มชูกำลังในประเทศ
