บล.ทิสโก้:
Bangkok Dusit Medical Service (BDMS TB)
การฟื้นตัวของผลประกอบการพร้อมอัพไซด์จากเงินปันผล
ข้อมูลการลงทุน
เรายังคงให้คำแนะนำ “ซื้อ” สำหรับ BDMS ปัจจัยหนุนในระยะสั้น ได้แก่การกลับมาของผู้ป่วยชาวคูเวตและการฟื้นตัวอย่างค่อยเป็นค่อยไปของผู้ป่วยชาวจีน ซึ่งน่าจะสนับสนุนการเติบโตของรายได้จากผู้ป่วยต่างชาติไปจนถึงปี 2026 ในขณะที่รายได้จากผู้ป่วยชาวไทยคาดว่าจะยังคงแข็งแกร่งจากการใช้งานที่เพิ่มขึ้น แม้ว่าเราจะปรับลด GPM ลงเล็กน้อย แต่คาดว่าอัตรากำไรจะยังคงเพิ่มขึ้นอย่างต่อเนื่อง โดยได้รับการสนับสนุนจากประสิทธิภาพการดำเนินงานและการดีขึ้นในหลายส่วน นอกจากนี้ BDMS ยังคงมีเงินสดในมือเพียงพอ แม้จะหักค่าใช้จ่ายในการลงทุนสำหรับโครงการ Silver Wellness แล้ว ซึ่งทำให้มีพื้นที่สำหรับการจ่ายเงินปันผลที่สูงขึ้นและโอกาสในการเพิ่มผลตอบแทนจากเงินปันผล
การปรับประมาณการ
เราได้ปรับการคาดการณ์ปี 2025 เพียงเล็กน้อยหลังจากผลประกอบการใน 9M25 โดยส่วนใหญ่เพื่อสะท้อนถึงฤดูกาลและการใช้งานที่ดีกว่าที่คาดไว้ใน 2H25 โดยไม่มีการเปลี่ยนแปลงใด ๆ ในภาพรวมของผลกำไร สำหรับปี 2026 เราปรับลดประมาณการลงเล็กน้อยจากแบบจำลองเดิม เพื่อสะท้อนการคาดการณ์ที่ระมัดระวังมากขึ้นเกี่ยวกับจังหวะการฟื้นตัวของผู้ป่วยต่างชาติ อย่างไรก็ดี การเติบโตของกำไรยังคาดว่าจะกลับมาเร่งตัวเมื่อเทียบกับปี 2025 ปัจจัยหนุนหลักมาจากการกลับมาของผู้ป่วยตะวันออกกลาง และการฟื้นตัวอย่างค่อยเป็นค่อยไปของจีน ขณะที่รายได้จากผู้ป่วยชาวไทยยังคงแข็งแกร่ง เราปรับลด GPM ปี 2025 เล็กน้อย แต่ยังคงสมมติฐานปี 2026–2027 ไว้ตามเดิม เพื่อสะท้อนรูปแบบการฟื้นตัวของผู้ป่วยต่างชาติ นอกจากนี้ EBITDA margin ยังถูกปรับลดลงเล็กน้อย จากประสิทธิภาพการดำเนินงานที่ลดลง
ความเสี่ยงและการประเมินมูลค่า
เรายังคงให้คำแนะนำ “ซื้อ” สำหรับ BDMS แต่ลดมูลค่าที่เหมาะสมลงเหลือ 25.20 บาท จาก 30.00 บาท หลังจากพิจารณาการคาดการณ์ที่ระมัดระวังมากขึ้นหลังผลประกอบการ 9M25 เราประเมินมูลค่า BDMS ที่ 12.9 เท่าของ EV/EBITDA ในปี 2026 หรือต่ำกว่าค่าเฉลี่ยในอดีต 5 ปี อยู่ 1.5 เท่า ซึ่งเรามองว่าสมเหตุสมผลเมื่อพิจารณาจากอัตราการเติบโตของรายได้ของกลุ่มที่ค่อนข้างน้อยเมื่อเทียบกับช่วงฟื้นตัวหลังโควิด การสนับสนุนการประเมินมูลค่าส่วนใหญ่น่าจะมาจากการปรับปรุงส่วนผสมของผลิตภัณฑ์อย่างค่อยเป็นค่อยไปและอัตราการครองเตียงที่ดีขึ้น ความเสี่ยงที่สำคัญ ได้แก่ การฟื้นตัวของรายได้ที่ช้ากว่าที่คาดไว้ การใช้ประโยชน์ในประเทศที่อ่อนแอลง แรงกดดันด้านอัตรากำไรจากการแข่งขันที่รุนแรงขึ้น รวมถึงความเสี่ยงด้านภูมิรัฐศาสตร์และกฎระเบียบ และความล่าช้าในการขยายโครงการ
