บล.เคจีไอ (ประเทศไทย):
SCG Packaging (SCGP.BK/SCGP TB)*
อุปสงค์ฟื้นกับต้นทุนลดลงเป็นปัจจัยบวกหลัก
Event
ปรับเพิ่มกำไรกับราคาเป้าหมายใหม่และผลประกอบการ 4Q68 พร้อม conference call
Impact
ราคาหุ้นที่พุ่งขึ้นสมเหตุสมผลและยังมีโอกาสเพิ่มต่อได้อีก
แม้หุ้นจะพุ่งขึ้นมา 40% แล้วก็ตาม แต่ SCGP ยังเป็นหุ้นประเภท cyclical play ที่โดดเด่นจากการที่จีนหันมาใช้นโยบายกระตุ้นเศรษฐกิจปี 2569 ที่เน้นการบริโภคในประเทศและแผนพัฒนาเศรษฐกิจฯ 5 ปีฉบับที่ 15 ซึ่งกระตุ้นวัฏจักรอุปสงค์ระดับภูมิภาค โดยที่มุมมองเชิงบวกของเรายังตั้งอยู่บนสมมติฐานค่อนข้างระมัดระวัง คือ EBITDA ปี 2569F จะโตเพียง 2% YoY และ margin ที่ 13.7% ซึ่งต่ำกว่าเป้าผู้บริหารที่โตถึง 6% และ margin ราว 14% ช่องว่างนี้เปิดโอกาสให้กำไรมี upside อีก หากอุปสงค์นำเข้า containerboard จีนฟื้นตัว (+12% MoM) และดัชนี PMI ใน ASEAN พุ่งสู่ 53.0 การ turnaround ของ Fajar บวกกับการเร่งสะสมสต๊อกในช่วงราคากระดาษรีไซเคิล (RCP) ต่ำสุดในรอบ 5 ปี จะเอื้อประโยชน์จากส่วนต่าง (spread benefit) อย่างมีนัยสำคัญ เมื่อราคาขาย 1H69 ปรับตัวขึ้น
โมเมนตัม 1Q69F ฟื้นตัว QoQ
แม้มีแผนปิดซ่อมบำรุงสายธุรกิจเยื่อและกระดาษ (FB) แต่กำไรหลักเบื้องต้น 1Q69F น่าจะขยับขึ้น QoQ จากต้นทุน RCP ที่ลดลง การปรับขึ้นราคาขายราว 1–3% ปริมาณขายทรงตัว และค่าระวาง (freight) และคชจ. SG&A ที่ลดลงตามฤดูกาล แต่กำไร YoY อาจลดลงจากราคาขายและปริมาณขายที่อ่อนตัว จุดสำคัญคือ Fajar น่าจะพลิก EBITDA เป็นบวกจากต้นทุนปรับโครงสร้างลดลงและราคาขายดีขึ้น
ผลประกอบการ 4Q68 – กำไรสุทธิดีกว่าคาด แต่กำไรหลักต่ำกว่าทุกคาดการณ์
SCGP รายงานกำไรสุทธิ 4Q68 ที่ 1.2 พันล้านบาท (พลิกจากขาดทุนสุทธิ 57 ล้านบาทใน 4Q67 และ +27% QoQ) สูงกว่าเราคาดจากรายการพิเศษที่มีมากกว่าคาด แต่อย่างไรก็ดี กำไรหลักที่ 821 ล้านบาท (+2,315% YoY แต่ -18% QoQ) ต่ำกว่าทุกคาดการณ์ถึง 27% จากปริมาณขายต่ำกว่าคาดและคชจ. SG&A สูงกว่าคาด ขณะที่รายการพิเศษได้แก่ negative goodwill จากการเข้าซื้อ MYPAK (เริ่มรับรู้ผล ธ.ค. 68) ซึ่งถูกกลบบางส่วนด้วยค่าใช้จ่ายจากการเปลี่ยนสัญญาก๊าซที่ Fajar ขาดทุน FX และรายการสินทรัพย์ภาษีเงินได้รอตัดบัญชี (deferred tax asset) กำไรหลักที่ลดลง QoQ เกิดจากราคาขายทั้ง IPB และ FB ลดลง ค่าเงินบาทแข็งค่า และคชจ. SG&A ที่เพิ่มตามฤดูกาล แม้ราคา RCP จะลดลงราว 10% QoQ ก็ตาม ส่วนที่กำไรพุ่งก้าวกระโดด YoY มาจากต้นทุน RCP และดอกเบี้ยที่ลดลงเป็นหลัก แม้ว่า EBITDA margin ของ IPB ดีขึ้นที่ 18.5% (จาก 16.3% ใน 3Q68 และ 11.6% ใน 4Q67) แต่ EBITDA margin ของ FB ต่ำลงที่ 5.3% (จาก 6.5% ใน 3Q68 และ 8.6% ใน 4Q67)
Valuation and action
เราคงคำแนะนำ “ซื้อ” และปรับเพิ่มราคาเป้าหมายขึ้นที่ 23.30 บาท จากเดิม 20.50 บาท บนสมมติฐาน EV/EBITDA สูงขึ้นที่ 8.4x (-1.5SD) (จาก 7.4x) (เพราะ SCGP อยู่ในช่วงอัตรากำไรขยายตัว) และการปรับเพิ่มกำไรปี 2569F–70F ราว 4–6% หลัก ๆ จากต้นทุนการเงินที่ลดลง (Figure 3) ทั้งนี้ SCGP จะจ่าย DPS 2H68 ที่ 0.35 บาท/หุ้น (XD: 31 มี.ค. 69) คิดเป็น dividend yield ราว 1.7%
Risks
ความผันผวนของต้นทุนวัตถุดิบและพลังงาน ความเสี่ยงด้อยค่าดีล M&A และความเสี่ยงของประเทศ
