บล.เคจีไอ (ประเทศไทย):
Thai Airways International (THAI.BK/THAI TB)*
ประมาณการ 4Q68F: คาดผลประกอบการอ่อนแอลง
Event
ประมาณการ 4Q68F และปรับลดราคาเป้าหมายลง
lmpact
คาดกำไร 4Q68F ชะลอตัวทั้ง YoY และ QoQ
ใน 4Q68F เราคาดว่า THAI จะรายงานผลการดำเนินงานที่น่าผิดหวัง โดยประเมินกำไรปกติที่ 3.51 พันล้านบาท (-71.9% YoY และ -35.4% QoQ) ซึ่งรวมรายการพิเศษต่าง ๆ ไว้ในประมาณการ 4Q68F ราว 1.5 พันล้านบาท ได้แก่ i) ขาดทุนอัตราแลกเปลี่ยน (Fx loss) 500 ล้านบาทและ ii) สิทธิประโยชน์ต่าง ๆ ที่จ่ายให้พนักงานราว 1 พันล้านบาท ดังนั้น กำไรปกติ 4Q68F จะคิดเป็นเพียง 10.9% ของประมาณการกำไรทั้งปี ส่วนกำไรปกติปี 2568F จะคิดเป็น 80.6% ของประมาณการทั้งปี โดยประเด็นสำคัญมีดังนี้:
i) ผลประกอบการ 4Q68F ถูกกดดันจากค่าใช้จ่ายต่าง ๆ ที่สูงขึ้น หลังจากกำไรหลักไตรมาสก่อนหน้าถือว่าดี โดยเราคาดว่า THAI จะแจ้งกำไร 4Q68F ต่ำกว่าคาด ส่วนรายได้ 4Q68F คาดที่ 4.69 หมื่นล้านบาท (-7.6% YoY แต่ +9.3% QoQ) และคาดอัตรากำไรขั้นต้นลดลงเหลือ 39.9% จะมาจากต้นทุนน้ำมันและค่าซ่อมบำรุงที่พุ่งขึ้น เทียบกับ 54.0% ใน 4Q67 และ 44.8% ใน 3Q68
ii) ค่าใช้จ่ายต่างๆ 4Q68F เพิ่มขึ้น ตามประมาณการของเรา บริษัทจะได้รับผลลบจากค่าใช้จ่ายต่าง ๆ ที่เพิ่มขึ้น ได้แก่ i) รายจ่ายในการขายและ ii) รายจ่ายพนักงานที่เกี่ยวกับสิทธิประโยชน์ต่าง ๆ (รายการที่เกิดครั้งเดียว) ซึ่งน่าจะเพิ่มทั้ง YoY และ QoQ จากโครงการจูงใจพนักงาน
กำไรมีความเสี่ยงขาลง (downside risk)
หากกำไรจริง 4Q68F ออกมาไม่น่าตื่นเต้นตามเราคาด จึงเป็นเหตุให้เรามองแนวโน้มกำไรของบริษัทเชิงลบมากขึ้นจาก i) การแข่งขันในธุรกิจสายการบินที่รุนแรงขึ้น และ ii) ต้นทุนและค่าใช้จ่ายต่าง ๆ ที่สูงกว่าคาด ดังที่เห็นจากตัวเลขประมาณการ 4Q68F ของเรา
หุ้นที่ติดช่วงห้ามขายหุ้น (lock-up) ราว 25% ของหุ้นที่แปลงหนี้เป็นทุน จะเริ่มซื้อขายได้วันนี้
THAI ได้กลับเข้ามาซื้อขายใน SET เมื่อ 4 ส.ค. 68 หลังหยุดซื้อขายไปนาน 5 ปี โดยผู้ถือหุ้นบางราย เช่น เจ้าหนี้และผู้ถือหุ้นเชิงกลยุทธ์ ถูกจำกัดการขายหุ้นเพื่อเสถียรภาพของตลาด โดยก่อนหน้านี้ตลาดกังวลว่าจะมีแรงขาย (dumping) หุ้นชุดแรกจำนวนมากราว 6.6 พันล้านหุ้น จะกดดันราคาหุ้นในวันนี้ (4 ก.พ.) เนื่องจากหุ้น 25% ของหุ้นที่แปลงหนี้เป็นทุนที่ติด lock-up จะสามารถกลับมาซื้อขายได้ ส่วนช่วงที่สองของหุ้นอีก 75% จะพ้นช่วง Silent period วันที่ 3 ส.ค. 69 ซึ่งเป็นช่วงเจ้าหนี้ที่แปลงหนี้เป็นทุนจะขายหุ้น THAI ออกไปได้อีกด้วย
Valuation & Action
ราคาหุ้น THAI ล่าสุดร่วงลงแรงในช่วงหลายเดือนที่ผ่านมาได้สะท้อนความกังวลของตลาดถึงการปลด lock-up หุ้นราว 25% ของหุ้นที่แปลงหนี้เป็นทุนที่จะเริ่มซื้อขายได้ 4 ก.พ. 69 นอกจากนี้ เรายังกังวลต่อแนวโน้มผลประกอบการในช่วง 2-3 ปีข้างหน้าที่อาจอ่อนแอกว่าคาด ดังนั้น เราปรับลดราคาเป้าหมายปี 2569F ลงเหลือ 7.30 บาท (อิงจาก EV/EBITDA ที่ 5.4x หรือเท่ากับ +1.5 S.D.) จากเดิม 10.50 บาท (อิงจาก EV/EBITDA ที่ 6.8x หรือเท่ากับ +2.0 S.D.) และคงคำแนะนำเพียง “ถือ”
Risks
การเพิ่มขึ้นของราคาน้ำมันเชื้อเพลิง COVID-19 ระบาด และเกิดภาวะเศรษฐกิจถดถอย
