บล.ฟินันเซีย ไซรัส:
CENTRAL PATTANA (CPN TB) ศูนย์การค้าแข็งแกร่ง ธุรกิจมั่นคง
ธุรกิจหลัก Shopping mall ยังแข็งแกร่งและครองความเป็นผู้นำ โตจากศูนย์การค้าใหม่และกลยุทธ์การคัดเลือกผู้เช่า
ธุรกิจที่อยู่อาศัยเป็นธุรกิจที่ sensitive กับภาวะเศรษฐกิจในปัจจุบัน แต่สามารถบริหารจัดการได้
แนวโน้มกำไรอยู่ในคาดการณ์; Valuation ถูกมาก
ธุรกิจหลัก Shopping mall ยังแข็งแกร่งและครองความเป็นผู้นำ
ท่ามกลางกำลังซื้อในประเทศที่อ่อนแอและโดยเฉพาะอย่างยิ่งประเด็นการเมืองในขณะนี้ เราพบว่าธุรกิจให้เช่าพื้นที่ศูนย์การค้าของ CPN ยังคงแข็งแกร่ง พอร์ตโฟลิโอของ CPN มีรายได้จากศูนย์การค้าและศูนย์อาหารเป็นรายได้หลัก 83% ของรายได้รวมในปี 2024 และ 91% ใน 1Q25 แม้บริษัทจะพยายามกระจายรายได้ไปสู่อื่น เช่นธุรกิจที่อยู่อาศัยแล้วก็ตาม การเติบโตของธุรกิจศูนย์การค้ามาจากทั้งพื้นที่เช่า (NLA) และอัตราค่าเช่าพื้นที่ที่เพิ่มขึ้น ล่าสุดใน 1Q25 ค่าเช่าพื้นที่ศูนย์การค้าเฉลี่ย 1.8 พันบาทต่อตารางเมตร สูงกว่าอัตราเฉลี่ยในปี 2019 ก่อนโควิดไปแล้ว 7% เช่นเดียวกับพื้นที่เช่าที่เพิ่มขึ้นกว่า 7% จากช่วงก่อนโควิด และมีอัตราการเช่าพื้นที่สูงเฉลี่ย 91% ตลอดหลายปีที่ผ่านมา
NLA เติบโตต่อเนื่อง หนุนโดยศูนย์การค้าใหม่และกลยุทธ์การคัดเลือกผู้เช่า
เป้าการเติบโตของ NLA ที่บริษัทตั้งไว้ 4-5% CAGR ในช่วงปี 2024-2028 เชื่อว่าเป็นไปได้จากแผนการเปิดศูนย์การค้าที่ยังเป็นไปตามเป้า โดยในปี 2025 เปิดใหม่ 3 แห่ง ปี 2026 เปิด 2 แห่ง กลยุทธ์การเพิ่มอัตราค่าเช่ามาจากการหาร้านค้า/ร้านอาหารแบรนด์ใหม่ๆ ที่เป็นกระแสเข้ามาเติมในพื้นที่ว่างหรือสับเปลี่ยนกับร้านค้าเดิมที่ไม่ perform แล้ว แม้ในสถานการณ์ปัจจุบันซึ่งเป็นทั้ง low season ของนักท่องเที่ยวและภาวะเศรษฐกิจที่ไม่ดีนัก จึงยังไม่มีการให้ส่วนลดร้านค้าที่มากกว่าไปกว่าปกติของธุรกิจ เราเชื่อว่ายังอยู่ในจุดที่ CPN บริหารจัดการและผ่านช่วงเวลานี้ไปได้
ธุรกิจที่อยู่อาศัยยังอ่อนแอ แต่สามารถบริหารจัดการได้
ธุรกิจที่อยู่อาศัยเป็นธุรกิจที่ sensitive กับภาวะเศรษฐกิจในปัจจุบันมากที่สุด และสร้างความผิดหวังให้นักลงทุนตั้งแต่ 2H24 อย่างไรก็ตาม รายได้ของธุรกิจที่อยู่อาศัยในปีที่ดีที่สุด (2024) คิดเป็นเพียง 13% ของรายได้รวม ใน 1Q25 ลดลงเหลือ 5% ของรายได้รวม อัตรากำไรขั้นต้นช่วงที่ดีที่สุดทำได้ 35% ใน 1Q25 ลดลงเป็น 33.5% เราคาดอัตรากำไรขั้นต้นที่ 33% ในช่วงปี 2025-27 เป็นธุรกิจที่มีอัตรากำไรขั้นต้นต่ำที่สุดในพอร์ตของ CPN บริษัทมี Backlog 6.3 พันล้านบาท สิ้น 1Q25 โดย 21% จะโอนในปีนี้ เท่ากับ secure ประมาณการรายได้ของเราราว 40% หากรายได้มีแนวโน้มจะพลาดเป้า บริษัทอาจเร่งโอนคอนโด Escent นครปฐม ที่จะเริ่มโอนปี 2026 เข้ามาปลายปีนี้ ไม่ว่าอย่างไรก็ตาม รายได้รวมในปี 2025 ที่เราคาดโตเพียง 3.1% รวมผลกระทบดังกล่าวไว้แล้ว
แนวโน้มกำไรอยู่ในคาดการณ์; Valuation ถูกมาก น่าสนใจ
แนวโน้มกำไร 2Q25 ควรลดลง q-q ตามฤดูกาล แต่เชื่อว่ายังอยู่ในประมาณการทั้งปีที่เราคาด 17.4 พันล้านบาท +2.3% y-y การเติบโตของกำไรจะเร่งตัวมากกว่าในปี 2026 จากคอนโดจำนวนมากที่เริ่มโอน ท่ามกลางความท้าทายในปัจจุบัน เราเชื่อว่า CPN จะผ่านไปได้ด้วยดี ราคาหุ้นเทรดที่ -2SD ของ P/E เฉลี่ย 7 ปี และ 2025E P/BV ต่ำเพียง 1.6x ขณะที่มี ROE 17-18% Dividend yield 5% ไม่มีเหตุผลที่เราไม่แนะนำซื้อ
