บล.ฟินันเซีย ไซรัส:
AIRPORTS OF THAILAND (AOT TB)
ระหว่าง Downsides และ Upsides
- แม้เผชิญแนวโน้มการท่องเที่ยวอ่อนแอและการขอปรับปรุงสัญญาสัมปทานร้านค้าปลอดภาษี ค่าบริการผู้โดยสาร (PSC) ที่มีโอกาสปรับขึ้นอาจเป็นปัจจัยบวก
- คาดกำไรปกติ 3QFY25 จะลดลง 17% y-y เป็น 3.8 พันลบ.
- ลดคำแนะนำเป็น “ถือ” หลังปรับลดราคาเป้าหมายปี FY26 ลงเหลือ 29.75 บาท (DCF)
ปรับประมาณการจากแนวโน้มการท่องเที่ยวชะลอตัวและประเด็นร้านค้าปลอดภาษี
AOT เผชิญปัจจัยกดดันอย่างต่อเนื่องจากการชะลอตัวของจำนวน นักท่องเที่ยวชาวจีนในประเทศไทย (ราว 17% ของปริมาณผู้โดยสารรวม) นอกจากนี้การเจรจาลดส่วนแบ่งผลประโยชน์จากสัมปทานร้านค้าปลอดภาษียังเป็นประเด็นคงค้างและคาดจะสรุปได้ภายใน 2 เดือน เรากำหนดสมมติฐานรายได้ค่าตอบแทนผลประโยชน์ขั้นต่ำจากดิวตี้ฟรีจะลดลง 15% จากตัวเลขปัจจุบัน แต่ยังสูงกว่าตัวเลขที่ผู้ประมูลอันดับ 2 เสนอไว้ เราจึงปรับลดประมาณการกำไรปกติปี FY25/FY26/FY27 ลง 15%/29%/29% มาอยู่ที่ -8%/ทรงตัว/+6% y-y ตามลำดับ
มี Upside ต่อกำไรจากโอกาสการขึ้นค่า PSC
เรามีมุมมองบวกต่อโอกาสการปรับขึ้นค่า PSC โดยคาดว่าจะมีความคืบหน้าเพิ่มขึ้นตั้งแต่เดือน ก.ย. 2025 เป็นต้นไป คาดว่าค่า PSC ที่สูงขึ้นจะหนุนการลงทุนโครงการด้านการบินในอนาคต เพิ่มความสามารถในการทำกำไรและการจ่ายเงินปันผล การวิเคราะห์ความอ่อนไหวแสดงให้เห็นว่าค่า PSC เฉลี่ยที่เปลี่ยนไปทุก ๆ 10% จะส่งผลกระทบต่อประมาณการกำไรปกติปี FY26-FY27 ของเรา 12-13% และราคาเป้าหมายของเรา 8-9% ในขณะที่ปัจจัยอื่นคงที่
คาดกำไร 3QFY25 ลดลง
เราคาดกำไรปกติ 3QFY25 ที่ 3.8 พันลบ. (-17% y-y, -26% q-q) โดยหลักจากปริมาณนักท่องเที่ยวชาวจีนที่ลดลงและช่วง Low season ของธุรกิจการท่องเที่ยวของไทย คาดรายได้รวม 15.6 พันลบ. (-5% y-y, -13% q-q) บนประมาณการจำนวนผู้โดยสารต่างประเทศลดลง (-3% y-y, -20% q-q) ขณะที่ปริมาณผู้โดยสารในประเทศสูงขึ้น y-y (+6% y-y, -12% q-q) เรากำหนดสมมติฐาน EBITDA margin อยู่ที่ 53% (-256 bps y-y, -368 bps q-q) จากขนาดการดำเนินงานที่เล็กลง
ปรับลดคำแนะนำเป็นถือ
เราปรับลดราคาเป้าหมายเป็น 29.75 (จาก 65.00) บาท (DCF, 9.0% WACC, 3% TG) ซึ่งเทียบเท่า 23x FY26E P/E หรือ -0.5SD จากค่าเฉลี่ยการซื้อขายย้อนหลัง 20 ปี เราคิดว่าราคาหุ้นของ AOT ซึ่งลดลง 35% ใน 3 เดือน อาจสะท้อนความกังวลส่วนมากของตลาดไปแล้ว เราคาดว่าสัญญาสัมปทานร้านค้าปลอดภาษีจะได้รับการปรับปรุงอย่างระมัดระวังเพื่อหลีกเลี่ยงข้อพิพาทต่าง ๆ ขณะที่โอกาสการปรับขึ้นค่า PSC และการฟื้นตัวของการจราจรทางอากาศจากกลุ่มตลาดต้นทางที่ไม่ใช่จีน อาจเป็นปัจจัยบวกและกระตุ้นการเติบโตของผลประกอบการ AOT
