บล.ฟินันเซีย ไซรัส:
Thai Airways (THAI TB)
Investors, prepare for take-off
- ภายหลังการฟื้นฟูกิจการ เราคาดว่า THAI จะมีรายได้และมาร์จิ้นที่ยั่งยืน ผ่านการปรับโครงสร้างบุคลากร ฝูงบินใหม่ และการดำเนินแผนกลยุทธ์การเติบโตระยะยาว
- คาดกำไรปกติปี 2025 เพิ่มขึ้น 15% ก่อนเติบโตในอัตราชะลอตัวจากต้นทุนที่เพิ่มขึ้นในปีต่อ ๆ ไป ตามการขยายธุรกิจ โดยยังคงมีฐานะการเงินแข็งแกร่ง
- ประเมินราคาเป้าหมายที่ 9.00 บาทต่อหุ้น (อิงวิธี P/E) ด้วย ROE ที่แข็งแกร่ง และมีหุ้นที่สามารถซื้อขายได้ในตลาดเพียงจำนวนจำกัดในช่วงแรก
ประสิทธิภาพที่ดีขึ้นหลังฟื้นฟูกิจการจากโครงสร้างพนักงานที่กระชับและเครื่องบินใหม่
THAI ปรับโครงสร้างองค์กร โดยลดจำนวนพนักงานลงราว 36% เทียบกับปี 2019 และลดแบบเครื่องบินจาก 8 รุ่น เหลือ 6 รุ่น และมีเป้าหมายลดเหลือ 4 รุ่นภายในปี 2033 เราคาดว่าค่าใช้จ่ายพนักงานจะอยู่ที่ 12.2–12.6% ของรายได้จากผู้โดยสารในช่วงปี 2025–2027 ซึ่งต่ำกว่าเป้าหมายบริษัทที่ 13% ขณะที่ในส่วนของฝูงบิน บริษัทวางแผนเพิ่มจำนวนจาก 78 ลำในปัจจุบัน เป็น 150 ลำภายในปี 2033 โดยเน้นเครื่องลำตัวกว้างรุ่น B787 และเครื่องลำตัวแคบรุ่น A321 ซึ่งช่วยลดการใช้น้ำมันลง 10–20% ปัจจัยทั้งสองจะสนับสนุนประสิทธิภาพการจัดการต้นทุนและรักษาระดับอัตรากำไร
กลยุทธ์การตลาด และเส้นทางบินเชื่อมต่อ จะรองรับดีมานด์ที่เพิ่มขึ้น
THAI วางแผนผลักดันกรุงเทพฯ ให้เป็นศูนย์กลางการต่อเครื่องบินในภูมิภาค เพื่อดึงดูดปริมาณผู้โดยสาร และเพิ่มส่วนแบ่งตลาดในสนามบินสุวรรณภูมิ (BKK) กลับมาเป็น 37% ในระยะยาว (จาก 26% ในปี 2023) ภายใต้แนวโน้มการเดินทางทั่วโลกที่ยังแข็งแกร่ง ซึ่งคาดว่าเอเชียแปซิฟิกยังเติบโตสูงสุด (เฉลี่ย 5.1% ต่อปีจนถึงปี 2043) และภาคท่องเที่ยวไทยยังมีแนวโน้มฟื้นตัว (คาดนักท่องเที่ยวปี 2026–2027 ที่ 36.2–38 ล้านคน) THAI ยังมุ่งสร้างรายได้ต่อที่นั่ง และเพิ่มประสิทธิภาพดำเนินงาน ด้วยแผนเพิ่มสัดส่วนที่นั่งชั้น Premium Economy (8% ของจำนวนที่นั่งภายในปี 2033) การเน้นจำหน่ายตั๋วโดยตรงผ่านช่องทางของตนเอง (25% ของรายได้ในปี 2024 เทียบกับ 15% ในปี 2019) การเป็นพันธมิตรกับ Turkish Airlines ซึ่งเรามองว่าปัจจัยเหล่านี้จะหนุนการเติบโตของรายได้ในระยะยาว และเพิ่มความสามารถในการแข่งขัน
คาดกำไรเติบโตแข็งแกร่ง
เราประมาณการกำไรปกติ THAI เติบโต 15% ในปี 2025 เป็น 24.7 พันล้านบาท จากปริมาณผู้โดยสารที่คาดว่าจะเพิ่มขึ้น 5% Load factor คงที่ (79%) รวมถึงต้นทุนน้ำมันและดอกเบี้ยจ่ายที่ลดลง ส่วนปี 2026–2027 คาดกำไรปกติเติบโตในอัตราชะลอลงเป็น 5% ต่อปี จากค่าใช้จ่ายดำเนินงานที่สูงขึ้นตามแผนขยายธุรกิจ แม้รายได้ผู้โดยสารและสินค้าจะเติบโตเร่งขึ้น ส่วนในระยะสั้น ผลประกอบการ 2Q–3Q25 ยังมีแนวโน้มเติบโต y-y แม้อยู่ในช่วงโลว์ซีซั่น THAI ยังมีฐานะการเงินแข็งแกร่งขึ้นเช่นกัน อิง Net D/E ratio ลดลงเป็น 0.5 เท่าในช่วงสามปีข้างหน้า (2019: 10.4 เท่า) และมีกระแสเงินสดรองรับงบลงทุน 25–45 พันล้านบาทต่อปี และครอบคลุมการชำระคืนหนี้สินทางการเงินพร้อมดอกเบี้ยจ่ายตามแผนฟื้นฟูกิจการ
มูลค่าหุ้นน่าสนใจ พร้อมความเสี่ยงที่บริหารจัดการได้ และจำนวนหุ้นซื้อขายที่จำกัดในระยะสั้น
เราเริ่มต้นจัดทำบทวิเคราะห์ THAI โดยประเมินราคาเป้าหมายที่ 9 บาทต่อหุ้น อิง Prospective P/E ปี 2025 ที่ 10.3 เท่า เทียบเคียงค่าเฉลี่ยการซื้อขายหุ้นกลุ่มสายการบิน คาดว่าบริษัทจะมี ROE สูง 32–43% ในปี 2025–2026 รวมถึงโอกาสกลับมาจ่ายเงินปันผล (คาด 0.22–0.24 บาท) ทั้งนี้ การที่หุ้น THAI ส่วนใหญ่เข้าเกณฑ์ห้ามขายเป็นระยะเวลา 1 ปี ส่งผลให้ช่วง 6 เดือนแรกหลังกลับเข้าซื้อขาย จะมีสัดส่วนจำนวนหุ้นเพียง 6.7% หรือ 1.9 พันล้านหุ้น ที่สามารถซื้อขายได้ จากหุ้นทั้งหมด 28.3 พันล้านหุ้น หลังจาก 6 เดือน จำนวนหุ้นที่สามารถซื้อขายได้อาจเพิ่มขึ้นเป็น 30% ทั้งนี้ ปัจจัยเสี่ยงหลัก ได้แก่ ราคาน้ำมันที่ผันผวน การดำเนินงานที่ต่ำกว่าเป้าหมายและคาดการณ์ และความท้าทายต่างๆ ในช่วงเปลี่ยนผ่านของการปรับปรุงองค์กร
