บล.ฟินันเซีย ไซรัส:
THAI AIRWAYS (THAI TB)
4Q25 headwinds, seek 2026 growth
- กำไรปกติ 4Q25 คาดลดลง 8% q-q และ 60% y-y จากค่าตอบแทนพนักงานแบบครั้งเดียวและค่าซ่อมบำรุงเครื่องบินที่สูงขึ้น
- การปลดล็อก silent period ตั้งแต่ 4 ก.พ. 2026 อาจเพิ่มสัดส่วนหุ้นที่ซื้อขายได้เป็นไม่เกิน 30% โดยแรงขายคาดอยู่ในระดับจำกัด
- แม้ปรับลดประมาณการกำไรและราคาเป้าหมาย แต่ยังมองปัจจัยกดดันราคาหุ้นเป็นโอกาสเข้าลงทุน
กําไร 4Q25 ถูกกดดันจากค่าใช้จ่ายพิเศษ
เราคาดว่า THAI จะมีกำไรปกติใน 4Q25 ที่ 4.98 พันลบ. ลดลง 8% q-q และ 60% y-y จากการบันทึกค่าตอบแทนพนักงานแบบครั้งเดียว 2.2 พันลบ. และการปรับปรุงค่าใช้จ่ายซ่อมบำรุงเครื่องบินเพิ่มขึ้นเป็น 5.3 พันลบ. (เทียบกับ 3.5 พันลบ. ใน 3Q25) ส่งผลให้อัตรากำไรจากการดำเนินงานลดลงมาอยู่ที่ 12% ทั้งนี้ ผลกระทบดังกล่าวจะถูกชดเชยบางส่วนด้วยรายได้จากการกลับรายการภาษีราว 1.0 พันลบ. จากสิทธิประโยชน์ทางภาษีที่ยังเหลืออยู่ โดยคาดว่ากำไรสุทธิ 4Q25 จะพลิกกลับมาเป็นบวก y-y ด้านการดำเนินงาน คาด passenger yield ที่ 2.79 บาท/RPK เพิ่มขึ้น 7% q-q แต่ลดลง 5% y-y จากฐานสูงในปีก่อนและผลของเงินบาทแข็งค่า
การขยายฝูงบินหนุนแนวโน้มปี 2026
ในปี 2026 THAI มีแผนรับมอบเครื่องบินใหม่ 20 ลำ ทำให้จำนวนฝูงบินเพิ่มเป็น 99 ลำ เพื่อสนับสนุนการดำเนินกลยุทธ์เครือข่าย ส่วนต้นทุนดำเนินงาน ได้แก่ ค่าเสื่อมราคาและค่าซ่อมบำรุง คาดว่าจะเพิ่มขึ้นโดยหลักในช่วง 2H26 ขณะที่บริษัทตั้งเป้าควบคุมค่าใช้จ่ายพนักงานให้ต่ำกว่า 13% ของรายได้ผู้โดยสาร (ปี 2025: ราว 12%) เราปรับลดประมาณการกำไรปกติ 10% ในปี 2025 และ 5-6% ในปี 2026-27 อย่างไรก็ตาม เราคาดว่ากำไรปกติปี 2026 จะเติบโตต่อเนื่องอีก 12% (ปี 2025: +27%) จากรายได้รวมที่เพิ่มขึ้น 7% และอัตรากำไรจากการดำเนินงานฟื้นตัว 1.0ppt ตามการปรับฐานค่าใช้จ่ายพนักงาน
แรงกดดันจาก silent period อยู่ในระดับจำกัด
ตั้งแต่วันที่ 4 ก.พ. 2026 ผู้ถือหุ้นที่ติด silent period จะสามารถขายหุ้นได้ไม่เกิน 25% ของจำนวนหุ้นที่ถูกล็อก หรือราว 6.6 พันล้านหุ้นจาก 2.64 หมื่นล้านหุ้น ส่งผลให้สัดส่วนหุ้น THAI ที่ซื้อขายได้ในตลาดเพิ่มขึ้นเป็นไม่เกิน 30% จากปัจจุบันที่ 6.7% เมื่อพิจารณาว่ากลุ่มสหกรณ์ที่ถือหุ้นอยู่ราว 24% และกระทรวงการคลัง (39%) มีแนวโน้มถือหุ้นต่อ จึงคาดว่าแรงขายหลักจะมาจากผู้ถือหุ้นรายย่อยที่ต้องการสภาพคล่อง ส่งผลให้แรงกดดันต่อราคาหุ้นน่าจะอยู่ในวงจำกัด นอกจากนี้ บริษัทชี้แจงว่า ธุรกรรมสำคัญ เช่น แผนเช่าเครื่องบิน B787 เพิ่ม 10 ลำ ได้รับการอนุมัติจากบอร์ดชุดเดิมก่อนหน้าแล้ว โดยบอร์ดชุดใหม่เพียงดำเนินการตามมติเดิม ช่วยลดความไม่แน่นอนในการดำเนินงานระยะสั้น
ปัจจัยกดดันราคาหุ้น ยังเป็นโอกาสลงทุน
เราปรับลดราคาเป้าหมายปี 2026 เป็น 10.80 บาท (จาก 11.30 บาท) อิง P/E เป้าหมาย 10 เท่า ต่ำกว่าค่าเฉลี่ยการซื้อขายหุ้นกลุ่มสายการบินประเภทฟูลเซอร์วิสเล็กน้อย ปัจจุบัน THAI ซื้อขายที่ 7 เท่า P/E ปี 2026 และคาดให้อัตราผลตอบแทนเงินปันผลราว 4% เรามองปัจจัยลบระยะสั้น ทั้งกำไรปกติ 4Q25 ที่คาดว่าจะอ่อนตัว และการขายหุ้นหลังพ้นช่วง silent period บางส่วน เป็นโอกาสเข้าลงทุน สำหรับผลประกอบการปี 2026 ที่ยังมีแนวโน้มเติบโตต่อเนื่อง
