บล.เคจีไอ (ประเทศไทย):
C.P. Axtra PCL (CPAXT.BK/CPAXT TB)
แนวโน้มไม่สดใส
Event
เราคาดว่ากำไรสุทธิของ CPAXT ใน 4Q68F จะอยู่ที่ 2.5 พันล้านบาท (-36% YoY, +36% QoQ) ซึ่งจะทำให้กำไรสุทธิในปี 2568F อยู่ที่ 9.3 พันล้านบาท (-12% YoY) กำไรที่ลดลง YoY จะเป็นเพราะการจับจ่ายใช้สอยของผู้บริโภคอ่อนแอท่ามกลางภาวะเศรษฐกิจที่ท้าทาย ซึ่งยังคงสร้างแรงกดดันต่ออัตรากำไร ส่วนกำไรที่ดีขึ้น QoQ จะเป็นเพราะปัจจัยฤดูกาล
Impact
ธุรกิจค้าส่ง: same-store sales ทรงตัว
ถึงแม้กลุ่มธุรกิจค้าส่งน่าจะได้อานิสงส์จากโครงการคนละครึ่งพลัสของรัฐบาล แต่น่าจะหักล้างไปกับการบริโภคที่อ่อนแอท่ามกลางภาวะเศรษฐกิจที่ย่ำแย่, กรณีพิพาทกับกัมพูชา, และ ภาวะน้ำท่วม ซึ่งจะทำให้ same-store sales growth ของกลุ่ม B2B ทรงตัว (จาก +0.4% ใน 4Q67 และ +0.3% ใน 3Q68) ทั้งนี้ เมื่อรวมผลจากการขยายสาขา และ การับรู้ผลการดำเนินงานของ Lucky Frozen เต็มไตรมาสแล้ว เราคาดว่ายอดขายใน 4Q68F ของกลุ่ม B2B จะอยู่ที่ 7.25 หมื่นล้านบาท (+1% YoY, +5% QoQ) ทำให้ยอดขายในปี 2568F อยู่ที่ 2.802 แสนล้านบาท (+2% YoY) ในขณะเดียวกัน เราคาดว่าการจัดแคมเปญส่งเสริมการขาย และ product mix ที่ไม่ดีเท่าเดิมจะกดดันอัตราการเติบโตของ margin แต่การจัดชั้นทางบัญชีใหม่จะหนุนให้อัตรากำไรขั้นต้นเพิ่มขึ้นเป็น 12.2% (+30bps YoY, +30bps QoQ) เราคาดว่าบริษัทน่าจะยังคุมค่าใช้จ่าย SG&A ได้ โดยน่าจะเพิ่มขึ้นในอัตราที่ช้ากว่าการเติบโตของยอดขาย ซึ่งจะทำให้สัดส่วน SG&A ต่อยอดขายใน 4Q25F อยู่ที่ 9.9% ทรงตัว YoY แต่เพิ่มขึ้นจาก 10.4% ใน 3Q68
ธุรกิจค้าปลีก: Same-store sales น่าจะลดลงแรงท่ามกลางการบริโภคที่อ่อนแอ
เนื่องจากการจับจ่ายใช้สอยของผู้บริโภคอ่อนแอ, ผลกระทบเชิงลบจากโครงการคนละครึ่งพลัส และ ธุรกิจที่สะดุดเพราะแอพ Lotus’s ล่ม ทำให้เราคาดว่า same-store sales ของกลุ่ม B2C จะลดลงมาอยู่ที่ประมาณ -8% (จาก +1.9% ใน 4Q67 และ -0.5% ใน 3Q68) เราคาดว่าอัตรากำไรขั้นต้นจะยังคงถูกกดดันจากการจัดแคมเปญส่งเสริมการขาย, product mix ที่ไม่ดีเท่าเดิม, และ การปรับมูลค่าสินค้าคงคลัง ซึ่งจะทำให้อัตรากำไรขั้นต้นใน 4Q68F อยู่ที่ 17.6% (-100bps YoY, +20bps QoQ) ในขณะเดียวกัน ค่าใช้จ่าย SG&A น่าจะเร่งตัวขึ้นจากการลงทุนใน omnichannel และ ต้นทุนที่เกี่ยวกับระบบ ทำให้สัดส่วน SG&A ต่อยอดขายอยู่ที่ 18.9% จาก 18.1% ใน 4Q67 และ 19.5% ใน 3Q68
แนวโน้มที่ดูคลุมเครือทำให้เราปรับลดประมาณการกำไรลง
แนวโน้มผลประกอบการของบริษัทยังคงไม่แน่นอน เพราะเราคาดว่ากำไรใน 1Q69F จะลดลง QoQ เนื่องจากปัจจัยฤดูกาล ในขณะที่การจับจ่ายใช้สอยของผู้บริโภคน่าจะยังอ่อนแอไปอีกอย่างน้อย 1–2 ไตรมาสในช่วงเลือกตั้ง นอกจากนี้ ยังมีความเสี่ยงจากโครงการ Happitat ที่กำหนดจะเปิดในเดือนเมษายน 2569 โดยเฉพาะอย่างยิ่งจาก occupancy และ จำนวนลูกค้าเข้าห้างที่อาจจะต่ำกว่าประมาณการ ทั้งนี้ จากภาวะของการการบริโภคที่มีแนวโน้มจะอ่อนแอ และ คาดว่าจะมีการจัดกิจกรรมส่งเสริมการขายเพิ่มขึ้น โดยเฉพาะในกลุ่ม B2C เราจึงปรับลดประมาณการกำไรปี 2569F ลง 6% และ ปี 2570F ลง 7% หลัก ๆ เพื่อเป็นการสะท้อนถึงการปรับลดสมมติฐานอัตรากำไรขั้นต้นของกลุ่ม B2C ลง 20bps
Valuation
เราปรับลดราคาเป้าหมายสิ้นปี 2569F เป็น 16.00 บาท จาก 17.00 บาท อิงจาก PER ที่ 18.0x (ค่าเฉลี่ยในอดีตของหุ้นกลุ่มนี้ในตลาดโลก –2.0 S.D.) ทั้งนี้ เนื่องจากเรามองว่าแนวโน้มกำไรยังไม่ค่อยชัดเจน และ มีความเสี่ยงที่นักวิเคราะห์ในตลาดจะปรับลดประมาณการลงอีก เนื่องจากประมาณการกำไรของเราในปัจจุบันต่ำกว่า consensus 13–22% สำหรับช่วงปี 2568F-2570F และ เหลือ upside จำกัดถึงราคาเป้าหมายของเรา ดังนั้น เราจึงคงคำแนะนำ “ถือ” CPAXT และ แนะนำให้นักลงทุนรอดูสถานการณ์ไปก่อน เรามองว่าปัจจัยกระตุ้นสำคัญที่ต้องติดตามได้แก่ ภาวะของการจับจ่ายใช้สอยของผู้บริโภคในช่วงหลังเลือกตั้ง และ ผลการดำเนินงานของโครงการ Happitat
Risk
เศรษฐกิจชะลอตัว, ราคาสินค้าเกษตรลดลง, ขยายสาขาได้ช้ากว่าแผน, disruption ที่เกิดจากเทคโนโลยีใหม่, ความเสี่ยงด้านกฎเกณฑ์ทางการ และ ค่าใช้จ่ายเพิ่มขึ้นจากการขยายกิจการในต่างประเทศ
