บล.พาย:
BDMS: Bangkok Dusit Medical Services PCL
กำไรสุทธิ 4Q25 คาดอ่อนตัวจากรายการตั้งสำรอง
คงคำแนะนำ “ซื้อ” มูลค่าพื้นฐาน 26 บาท คาดกำไรสุทธิใน 4Q25 ที่ 3.6 พันล้านบาท (-16% YoY, -16% QoQ) ด้วยแรงกดดันจากกลุ่มผู้ป่วยต่างชาติ CLMV และตะวันออกกลางที่ฟื้นตัวช้ากว่าที่คาดการณ์ ประกอบกับผลกระทบน้ำท่วมหาดใหญ่ แม้มีแรงหนนจากจำนวนผู้ป่วยไข้หวัดใหญ่เติบโตสูง YoY ก็ตาม โดยกำไรสุทธิที่อ่อนแอส่วนหนึ่งเป็นผลจากการตั้งสำรองรายการพิเศษทางบัญชี สำหรับนโยบายแจกทองให้พนักงานอาวุโส และงบในการรักษาโรคสำหรับสมาชิกตลอดชีพ (Life Long Medical Program) คาดมูลค่าราว 400 ล้านบาท ขณะที่คาดการเติบโตของผลประกอบการใน 2025-26 จะเติบโต 1% และ 5% ตามลำดับ
คาดกำไรสุทธิ 4Q25 อ่อนแอทั้ง YoY และ QoQ
กำไรสุทธิใน 4Q25 คาดที่ 3.6 พันล้านบาท (-16% YoY, -16% QoQ) แม้ผู้ป่วยไข้หวัดใหญ่จะเติบโต 4% YoY ก็ตาม โดยคาดอ่อนแอจากแนวโน้มการฟื้นตัวของผู้ป่วย CLMV และตะวันออกกลางที่ล่าช้า อีกทั้งรายได้ที่ขาดหายของโรงพยาบาลหาดใหญ่ช่วงน้ำท่วม ประกอบกับค่าใช้จ่ายคงที่และช่อมแซมโรงพยาบาล คาดกดดัน EBITDA Margin ลดลงที่ 24% (-2 ppts QoQ) โดยค่าเสียหายและค่าเสียโอกาสประเมินที่ราว 100-200 ล้านบาท ทั้งนี้มีกำหนดการเบิกประกันครอบคลุมค่าใช้จ่ายทั้งหมดในปี 2026 อย่างไรก็ตามใน 4Q25 มีบันทึกรายการพิเศษตั้งสำรองเพื่อตอบแทนพนักงานอาวุโสที่มีอายุงานยาวคาดที่ 50-100 ล้านบาท สอดคล้องกับการปรับขึ้นของมูลค่าทองคำในตลาด และสำรองงบสำหรับค่ารักษาผู้ป่วยในโครงการตลอดชีพ (Life Long Medical Program) คาดราว 200-300 ล้านบาท
แนวโน้มผลประกอบการใน 2025-26 คาดยังเติบโต YoY
เราปรับคาดการณ์อัตราการเติบโตกำไรสุทธิปี 2025-26 เป็น 1% YoY และ 5% YoY ตามลำดับ หนุนจากแนวโน้มการทยอยฟื้นตัวของผู้ป่วยต่างประเทศ และรายได้รับรู้จากโรงพยาบาลเปิดใหม่ 2 แห่ง (Phayathai Bowin Hospital และ Bangkok Hospital Khao Yai) คาดสูงขึ้น YoY ขณะที่ EBITDA Margin คาดยังสามารถทรงตัวระดับสูงที่ 24-25%
ผลกระทบจากการเลิกขายประกันเหมาจ่ายคาดอยู่ในวงจำกัด
จากข่าวบริษัทประกันมีแผนยกเลิกจำหน่ายกรมธรรม์เหมาจ่ายตั้งแต่วันที่ 31 มี.ค. 2026 เป็นต้นไป คาดผลกระทบต่อกลุ่มโรงพยาบาลจำกัด โดยฉบับใหม่จะบังคับใช้ Copayment โดยไม่ต้องดูพฤติกรรมการเบิกจ่ายที่เกินความจำเป็นเช่นในฉบับหลัง 31 มี.ค. 2025 ทั้งนี้ไม่มีผลย้อนหลังต่อฉบับที่มีการจำหน่ายออกไปก่อน และคาดพฤติกรรมการเบิกจ่ายค่ารักษาที่ไม่จำเป็นของผู้เอาประกันใหม่ได้สะท้อนในผลประกอบการปี 2025 แล้ว โดยเรามองผลกระทบในอนาคตเหลือเพียงประเด็นแนวโน้มกลุ่มผู้ป่วยกำลังจ่ายระดับกลางอาจเลือกรักษากับโรงพยาบาลประหยัดแทน ทั้งนี้ BDMS ยังสามารถจำกัดความเสี่ยงผ่านโรงพยาบาลพญาไท และโรงพยาบาลเปาโลได้
คงคำแนะนำ “ซื้อ”
คงคำแนะนำ “ซื้อ” มูลค่าพื้นฐานที่ 26 บาท คำนวนด้วยวิธีคิดลดกระแสเงินสด (DCF) ด้วยสมมติฐาน COE 8% และ TG 4% เทียบเท่า PE ที่ 24x โดยซื้อขาย EV/EBITDA’26 ที่ 11x ต่ำกว่าค่าเฉลี่ยคู่แข่งที่ 16x และ PE’26 ที่ 19x ต่ำกว่าค่าเฉลี่ย 10 ปีของบริษัทที่ 35x และใกล้เคียงกับค่าเฉลี่ยของกลุ่มโรงพยาบาล
