บล.เคจีไอ (ประเทศไทย):
WHA Utilities and Power (WHAUP.BK/WHAUP TB)*
ว่าที่ดาวรุ่งดวงใหม่ (Outperform Initiate)
Event
เริ่มต้นจัดทำบทวิเคราะห์และมุมมองปี 2569
Impact
ธุรกิจหลักด้านสาธารณูปโภคและไฟฟ้าของกลุ่ม WHA
WHAUP ซึ่งเป็นส่วนหนึ่งของกลุ่ม WHA (WHA.BK/WHA TB)* ก่อตั้งขึ้นปี 2551 เพื่อให้บริการด้านสาธารณูปโภค (น้ำดิบ, น้ำเพื่ออุตสาหกรรมและการบำบัดน้ำเสีย) รวมถึงด้านไฟฟ้าโดยเฉพาะพลังงานหมุนเวียนแก่บริษัทกว่า 1,200 แห่งในนิคมฯ 15 แห่งของ WHA ที่ตั้งอยู่ในเขต EEC ซึ่งเป็นศูนย์กลางการลงทุนที่มีการเติบโตสูงของไทย นอกจากนี้ WHAUP ยังถือหุ้น (5%-35%) ในโรงไฟฟ้าหลายแห่งที่ดำเนินงานโดยผู้นำธุรกิจพลังงานที่จดทะเบียนในตลาดหลักทรัพย์ อย่าง GPSC*, GULF* และ BGRIM* ขณะที่ นอกประเทศไทย WHAUP ก็กำลังขยายธุรกิจเข้าสู่เวียดนามผ่าน JV ที่ผ่านมารายได้จากธุรกิจสาธารณูปโภค (85% ของรายได้รวม) มีอัตราเติบโตเฉลี่ยต่อปี (CAGR) ช่วงปี 2566-2568 ที่ 7% หนุนจากอุปสงค์ของผู้ใช้ในภาคอุตสาหกรรม (กลุ่มปิโตเคมีที่ 33% และกลุ่มพลังงานที่ 25%) รายได้ธุรกิจไฟฟ้าซึ่งมาจากพลังงานหมุนเวียนเติบโตได้เร็วกว่าที่ 18% ด้านส่วนแบ่งกำไรจากบริษัทร่วม (เฉลี่ยเกิน 80% ของกำไรสุทธิปี 2566-68) เคยผันผวนสูงส่งผลกระทบต่อกำไรสุทธิในแต่ละปี
ก้าวเข้าสู่ช่วงการเติบโตสูง
ปัจจัยขับเคลื่อนการเติบโตหลักในระยะต่อไปน่าจะมาจาก Data Centers (DC), แบตเตอรี่ EV และการผลิตแผ่นวงจรพิมพ์ (PCB) ซึ่งน่าจะต้องใช้ปริมาณสาธารณูปโภคมากในระบบทำความเย็น รวมถึงต้องการแหล่งไฟฟ้าที่มีเสถียรภาพและสามารถจ่ายได้ต่อเนื่อง โดยทั่วไป อุปสงค์การใช้น้ำของ data center สูงกว่าโรงงานทั่วไปราว 12-16x ขณะที่ บริษัทวิจัยตลาด Mordor Intelligence คาดการณ์ว่าการใช้น้ำของ data center ในไทยจะพุ่งขึ้นที่ 15.6 พันล้านลิตรปี 2573 จาก 10.7 พันล้านลิตรปี 2568 (CAGR ที่ 9%) ส่วน Ember ซึ่งเป็นผู้เชี่ยวชาญอิสระด้านพลังงานสะอาด คาดการณ์ว่าการใช้ไฟฟ้าของ data center จะเพิ่มขึ้นที่ 6 TWh ในปี 2573F และปี 2580F จะเพิ่มอีกอยู่ที่ 10 TWh (CAGR ที่ 8%) นอกจากนี้ จะมีการเปิดตัวโครงการนำร่อง direct PPA ขนาด 2,000MW เพื่อรองรับการลงทุนใน Data Center โดยเปิดโอกาสให้ภาคเอกชนเข้ามามีส่วนร่วมในการจัดหาพลังงานสะอาด
แนวโน้มกำไรเติบโตโดดเด่น
เราคาดว่ากำไรหลัก (ก่อนภาษี) ปี 2569F และปี 2570F จะเติบโตแข็งแกร่งที่ 34% YoY และ 21% YoY ตามลำดับ ตามคาดการณ์รายได้ที่จะเติบโตเป็นเลขสองหลัก ด้วย gross margin ดีขึ้น และเราคาดส่วนแบ่งกำไรจากบริษัทร่วมที่ 1 พันล้านบาทต่อปี ด้านกฎเกณฑ์ที่เข้มงวดขึ้นของการลงทุนใน DC น่าจะเป็นประโยชน์ต่อกลุ่ม WHA ในระยะยาวเพราะกฎดังกล่าวน่าจะส่งเสริมให้ผู้ประกอบการรายใหม่เลือกที่ตั้งอยู่ในนิคมฯ ที่มีโซลูชันการให้บริการแบบครบวงจรมากกว่าการจัดตั้งเป็นแบบ Stand-alone
Valuation & Action
เราเริ่มต้นวิเคราะห์หุ้น WHAUP ด้วยคำแนะนำ “ซื้อ” ประเมินราคาเป้าหมาย SOTP ที่ 9.30 บาทจากมูลค่าธุรกิจหลัก 3.9 บาท (WACC ที่ 6.2% และ Terminal growth ที่ 1%) และมูลค่าบริษัทร่วมที่ดำเนินงานโรงไฟฟ้าอีก 5.4 บาท โดยราคาเป้าหมายดังกล่าวคิดเป็นค่าเฉลี่ย PE ปี 2570F ที่ 19x
Risks
ปิดซ่อมบำรุงนอกแผน, ปัญหา cost overrun และความผันผวนของอัตราแลกเปลี่ยนและอัตราดอกเบี้ย
