บล.เคจีไอ (ประเทศไทย):
Carabao Group (CBG.BK/CBG TB)*
ยังไม่เด่น…ท่ามกลางแรงกดดันทั้งรายได้และต้นทุน
Event
ปรับลดกำไรกับราคาเป้าหมายลงใหม่ และประมาณการ 1Q69F
Impact
ประมาณการ 1Q69F – คาดกำไรจะต่ำกว่าคาดจากเครื่องดื่มชูกำลังในประเทศอ่อนตัว
วันที่ 15 พ.ค. เราคาด CBG จะแจ้งกำไรสุทธิ 1Q69F ที่ 615 ลบ. (+332% QoQ แต่ -19% YoY) (กำไรพุ่งแรง QoQ จะเป็นเพราะไม่มีรายการด้อยค่าค่าความนิยมที่เกิดครั้งเดียวเหมือนใน 4Q68 ซึ่งเป็นรายการที่ไม่ใช่เงินสดที่เกี่ยวกับ Carabao Holdings (Hong Kong) ที่ 518 ลบ.) แม้คาดกำไรหลักที่ 615 ลบ. (-7% QoQ และ -19% YoY) กำไรที่แย่ลง YoY เพราะขาดรายได้จากกัมพูชาทำให้ยอดขายเครื่องดื่มชูกำลังต่างประเทศร่วงลง 40% YoY แม้รายได้จากการรับจ้างจัดจำหน่ายให้แก่บุคคลภายนอกเป็นบวก (+20% YoY) และเครื่องดื่มในประเทศ (+8% YoY) จะยังสูงขึ้นก็ตาม ส่วนกำไรหลักที่ลดลง QoQ จะเป็นเพราะปัจจัยฤดูกาลของยอดขายในประเทศ (-14% QoQ) ซึ่งถูกชดเชยบางส่วนจากยอดขายต่างประเทศที่ดีขึ้น (จากอัตรากำลังการผลิตโรงงานในเมียนมาที่สูงขึ้น) และคชจ. SG&A ลดลง โดยรวมแล้ว คาด GPM ลดลงที่ 25.8% (จาก 26.1% ใน 4Q68 และ 27.4% ใน 1Q68) แต่ยังคุมราคาต้นทุนวัตถุดิบ 1Q69 ได้ดีอยู่
ต้นทุนที่กดดันถูกชดเชยด้วย upside จากอุปสงค์ตามฤดูกาล
กำไรหลัก 2Q69F อาจไม่เพิ่ม QoQ ตามปกติ แม้อุปสงค์เครื่องดื่มในประเทศช่วงฤดูร้อนจะดีจากต้นทุนต่างสูงขึ้น—ก๊าซ (+10–15% QoQ คิดเป็น ~5% ของคชจ. COGS) และอะลูมิเนียม (+9% QoQ คิดเป็น ~8% ของ COGS)—จะฉุดปริมาณขายที่เพิ่มขึ้น ส่วนน้ำตาลได้มีการล็อกต้นทุนไว้ถึงเพียง 1H69 ซึ่งโดยปกติ 1H จะเป็นช่วงที่แข็งแกร่งที่สุดของธุรกิจ ดังนั้น เราคาดว่ากำไร 2H69F จะอ่อนแอต่อจากปัจจัยฤดูกาลและต้นทุนที่เพิ่มขึ้นกดดัน ทั้งนี้ เราพบว่าต้นทุนที่เพิ่มขึ้นทุก ๆ 10% (รวมก๊าซ อะลูมิเนียมและน้ำตาล) อาจส่งผลให้กำไรปี 2569F ของ CBG ลดลง 5%/6%/4% ซึ่งถือว่าสูงสุดเทียบกับ peers
ปรับลดกำไรท่ามกลางแนวโน้มการเติบโตที่อ่อนแอ
เราปรับลดกำไรปี 2569–71F ลง 13–16% เพื่อสะท้อนยอดขายเครื่องดื่มชูกำลังในประเทศเติบโตชะลอตังลงที่ +8%/+5%/+2% (จาก +9%/+6%/+2%) และยอดขายต่างประเทศอ่อนแอลงที่ -29%/+6%/+4% (จาก -16%/+6%/+4%) บวกกับ GPM ถูกกดดันจากต้นทุนที่สูงขึ้น ทำให้ประมาณการของเราต่ำกว่า consensus ที่ 13–14% ซึ่งสอดคล้องกับมุมมองตลาดที่ปรับลดประมาณการลง นอกจากนี้ เรามองเป้ารายได้ปี 2569 ของ CBG ที่ตั้งไว้ +20% YoY (เราคาด +1%) เป็นเป้าหมายที่ท้าทาย แม้บริษัทคาดหวังว่าเครื่องดื่มในประเทศและธุรกิจรับจ้างจัดจำหน่ายให้แก่บุคคลภายนอกจะโต +25% เพื่อชดเชยยอดขายที่ CLMV จากการแข่งขันที่รุนแรงและภาวะเศรษฐกิจมหภาคที่อ่อนแอ รวมถึงข้อจำกัดจากอำนาจในการกำหนดราคาและ upside ในการขยายการค้าแบบดั้งเดิมที่ใกล้อิ่มตัวแล้ว
Valuation & action
เรายืนคำแนะนำ “ถือ” CBG และปรับลดราคาเป้าหมายลงใหม่ที่ 38.00 บาท (อิงจาก P/E ที่ 15.5x หรือ -1.7SD) จากเดิม 51.00 บาท (17x) สะท้อนการ de-rating และการปรับลดกำไรลง แม้ปัจจุบันราคาหุ้น CBG จะร่วงลงมาแล้ว 16% YTD และซื้อขาย P/E ที่ราว 15x (ใกล้ค่าเฉลี่ยในอดีต 5 ปี -2SD) แต่เรามองว่า valuation ยังไม่น่าสนใจจากกำไรยังฟื้นตัวไม่ชัดเจนท่ามกลางแนวโน้มรายได้ที่อ่อนแอและต้นทุนที่เพิ่มขึ้นกดดันอยู่ด้วย โดยมุมมองของเราอาจมี upside risks จากการดำเนินงานในกัมพูชาและเมียนมาที่ชัดเจนขึ้น ต้นทุนที่ผ่อนคลายลงและการบริโภคที่ฟื้นตัว
Risks
การแข่งขันเข้มข้น, เศรษฐกิจชะลอตัว, พฤติกรรมผู้บริโภคและต้นทุนวัตถุดิบต่าง ๆ เปลี่ยนแปลงไป
