บล.เคจีไอ (ประเทศไทย):
B.Grimm Power (BGRIM.BK/BGRIM TB)*
กำไรจะสะดุดปี 2026 แต่ความต้องการไฟระยะยาวยังแกร่ง
Event
ปรับเพิ่มคำแนะนำกับราคาเป้าหมายใหม่และประมาณการ 1Q69F
Impact
โอกาส rerating ระยะยาวมีน้ำหนักมากกว่ามาร์จิ้นถูกกดดันระยะสั้น
มุมมองการลงทุนของเราเริ่มขับเคลื่อนด้วยปัจจัยบวกระยะยาวมากขึ้นจากมาร์จิ้น SPP ปี 2569F ถูกกดดันหลังสงครามอิหร่านได้สะท้อนจากที่ตลาดคาดไปมากแล้ว ขณะที่ เราเห็นโอกาส rerating จาก i) คำขอรับการส่งเสริมการลงทุน 1Q69 จาก BoI สูงรวม 1 ล้านล้านบาท (+2.4x YoY) คิดเป็น 54% ของยอดอนุมัติทั้งปี 2568 แล้ว โดย 86% เป็นภาคดิจิทัล ซึ่งชี้ถึงอุปสงค์ด้านสาธารณูปโภค (ไฟฟ้า + ไอน้ำ) ในอนาคตที่ดี ii) Sentiment เชิงบวกจากการ re-rating ต่อ BGRIM จากแผนพัฒนากำลังผลิตไฟฟ้าของประเทศไทย (PDP) ปี 2569 ฉบับใหม่ ซึ่งความคืบหน้าร่างแผนในช่วง 2H69 อาจเผยให้เห็นการประมูลกำลังการผลิตใหม่ทั้งพลังงานหมุนเวียนและโรงไฟฟ้าแบบดั้งเดิมในระดับสูง
กำไร 2Q69 อ่อนตัว แต่ตลาดได้รับรู้ไปมากแล้วท่ามกลางปัจจัยหนุนระยะยาวที่ดีขึ้น
เราเชื่อว่ากำไรหลัก 2Q69F ที่จะลดลงทั้ง QoQ และ YoY ไม่น่าจะทำให้ตลาดผิดหวังอย่างมีนัยสำคัญ จากการที่มาร์จิ้น SPP ถูกกดดันเป็นสิ่งที่ตลาดได้คาดไว้แล้ว โดยต้นทุนก๊าซเพิ่มอยู่ที่ 350 บาท/mmbtu แม้ค่า Ft จะเพิ่มเป็น 0.16 บาท/kWh และโรงไฟฟ้า ABPR3-5 ทยอยหมดสิทธิประโยชน์ภาษี BOI ส่งผลให้ภาษีเพิ่มราว 50% แต่ในแง่บวก อุปสงค์การใช้ไฟจากกลุ่มลูกค้าอุตสาหกรรม (IU) เริ่มมีสัญญาณฟื้นตัวใน 1Q69 นำโดยกลุ่มยานยนต์ (35% ของพอร์ต BGRIM), ก๊าซอุตสาหกรรมและศูนย์ข้อมูล (DC) รวมถึงมีการเพิ่มกำลังการผลิตใหม่ให้กลุ่ม IU อีก 18MW ขณะที่ กำไร 2H69F จะหนุนจากการรับรู้ส่วนแบ่งกำไรจากโครงการ Nakwol 1 (179MWe, ถือหุ้น 49%) ซึ่งจะช่วยชดเชยผลงานของ SPP ที่อ่อนแอ
ประมาณการ 1Q69F – กำไรสุทธิแข็งแกร่ง แต่ซ่อนกำไรหลักที่อ่อนแอ
วันที่ 13 พ.ค. BGRIM น่าจะแจ้งกำไรสุทธิ 1Q69F ที่ 710 ล้านบาท (+9% YoY และ +44% QoQ) หลัก ๆ จาก Fx กลับเป็นกำไร โดยส่วนใหญ่มาจากเงินกู้ระหว่างบริษัท แม้คาดกำไรหลักที่ 515 ล้านบาท (-31% YoY แต่ +2% QoQ) คิดเป็น 21% ของกำไรหลักปี 2569 เดิมของเรา การที่กำไรหลักแย่ลง YoY จะมาจากภาษีสูงขึ้น (สิทธิ BOI ของ ABPR3 สิ้นสุดลง) และคชจ. SG&A ที่เพิ่มจากค่าที่ปรึกษาและการขยายธุรกิจ แต่ที่กำไรหลักฟื้นตัว QoQ เพราะปริมาณขายให้กลุ่ม IU เพิ่ม (+7% YoY และ +5% QoQ) และคชจ. SG&A ลดตามฤดูกาล แม้ถูกกลบบางส่วนจากค่า Ft ที่ลดลงเหลือ 0.10 บาท/kWh (-0.27 บาท YoY และ -0.06 บาท QoQ) โดยราคาก๊าซกลุ่ม SPP อยู่ที่ 290 บาท/mmbtu (-44 บาท YoY แต่ +1 บาท QoQ)
Valuation & Action
เราปรับเพิ่มคำแนะนำ BGRIM ขึ้นเป็น “ซื้อ” จากถือ และปรับเพิ่มราคาเป้าหมาย DCF ขึ้นใหม่ที่ 15.30 บาท จากเดิม 13.00 บาท โดยลด WACC ลงที่ 6.0% (จาก 7.2%) เพื่อสะท้อนความเสี่ยงจากสถานการณ์สงครามอิหร่านที่ลดลง แม้เราปรับลดกำไรหลักปี 2569-71F ลงราว 14%-24% (Figure 2) บนสมมติฐานราคาก๊าซ SPP สูงขึ้นเป็น 350 / 320 / 320 บาท (จากเดิม 293 / 274 / 274 บาท) แต่ประมาณการ EPS ปี 2569F ใหม่ของเราจะลดลง 22% YoY จากนั้นจะฟื้นตัวแรง 38% YoY ในปี 2570F ทั้งนี้ ธีมการลงทุนของเราคือสงครามน่าจะผ่านจุดสูงสุดแล้ว และนักลงทุนควรมองข้ามกำไรปี 2569F ที่อ่อนแอไปสู่ catalyst ระยะยาวจากคอุปสงค์การใช้สาธารณูปโภคที่ขับเคลื่อนโดย BOI และแผน PDP ใหม่ของไทย
Risks
ปิดซ่อมบำรุงนอกแผน, ปัญหา cost overruns และความผันผวนของอัตราแลกเปลี่ยนและอัตราดอกเบี้ย
