บล.เอเซีย พลัส:
BEM กำไร ทรงตัว แต่ Story ใหญ่รออยู่ข้างหน้า (Buy)
Flash Points
-
งวด 1Q69 มีกำไรสุทธิ 875 ล้านบาท เพิ่มขึ้น 4.5% QoQ และ 0.4% YoY ใกล้เคียงคาด การเติบโตอยู่ในระดับจำกัด สอดคล้องกับรายได้รวมที่ขยายตัว 0.6% YoY ภายใต้ภาวะเศรษฐกิจที่ยังไม่เอื้ออำนวย รายได้จากธุรกิจทางพิเศษเพิ่มขึ้น 1.3% YoY ตามจำนวนผู้ใช้บริการที่ยังเติบโต โดยเฉพาะเส้นในเมืองที่มี demand แข็งแรงและช่วยชดเชยการชะลอของเส้นนอกเมือง ขณะที่รายได้ธุรกิจรถไฟฟ้าเพิ่มขึ้น 2.0% YoY จากค่าโดยสารเฉลี่ยที่สูงขึ้นเป็นหลัก ในทางกลับกัน ธุรกิจพัฒนาเชิงพาณิชย์มีรายได้ลดลง 16% YoY จากการชะลอใช้งบโฆษณาและผลกระทบต่อเนื่องหลังการควบรวม TRUE-DTAC
-
ต้นทุนโดยรวมยังทรงตัวใกล้เคียงปีก่อน แต่ถูกกดดันจากค่าตัดจำหน่ายทางด่วนและรถไฟฟ้าที่เพิ่มขึ้นจากการปรับสมมติฐานระยะยาว ส่งผลให้ gross margin ลดลงมาอยู่ที่ 44.3% จาก 45.4% ในปีก่อน อย่างไรก็ตาม ภาพกำไรยังได้รับแรงพยุงจากต้นทุนทางการเงินที่ลดลงตามทิศทางดอกเบี้ยขาลง รวมถึงการควบคุม SG&A ที่เข้มงวดมากขึ้น
Impact Insight
-
รายได้ธุรกิจหลักยังมีแนวโน้มเติบโตแบบค่อยเป็นค่อยไปตามจำนวนผู้ใช้ทางด่วนและผู้ใช้บริการรถไฟฟ้าสายสีน้ำเงินที่เพิ่มขึ้นในอัตรา 1-3% ต่อปี แต่กำไรในไตรมาส 2 และ 3 มีแนวโน้มโดดเด่นขึ้น จากฐานดอกเบี้ยจ่ายที่ลดลงเมื่อเทียบกับปีก่อน ประกอบกับการรับรู้เงินปันผลจากการลงทุนใน CKP และ TTW ซึ่งเป็นปัจจัย seasonal ที่ช่วยหนุนผลประกอบการในช่วงดังกล่าว
-
ประเด็นการซื้อคืนสัมปทานรถไฟฟ้าสายสีน้ำเงิน และการลงทุนสร้างทางด่วนชั้นที่ 2 เพื่อแลกกับการขยายอายุสัมปทานอีก 22 ปี 5 เดือน ยังต้องรอความชัดเจนจากภาครัฐ โดยเฉพาะการซื้อคืนสายสีน้ำเงินซึ่งเป็นตัวแปรสำคัญต่อ valuation และโครงสร้างกำไรระยะยาวของ BEM เนื่องจากอาจทำให้ศักยภาพการเติบโตของกำไรลดลง แต่แลกมาด้วยกระแสเงินสดที่สม่ำเสมอมากขึ้นจากการรับรายได้ค่าจ้างเดินรถ และฐานะการเงินที่แข็งแกร่งขึ้นหลังนำเงินที่ได้รับจากภาครัฐไปชำระคืนหนี้ ซึ่งจะช่วยเพิ่มความสามารถในการจ่ายเงินปันผล ขณะที่สัญญาเดินรถไฟฟ้าสายสีม่วงใต้ คาดจะมีความชัดเจนภายในปีนี้ เพื่อให้ทันการเปิดให้บริการในปี 2573 ถือเป็นอีกปัจจัยหนุนการเติบโตในระยะยาว
Execution
-
ฝ่ายวิจัยคงประมาณการกำไรและราคาเหมาะสมของ BEM ไว้เท่าเดิม จนกว่าจะมีข้อมูลที่ชัดเจนมากขึ้น คงคำแนะนำ “ซื้อ” ราคาเหมาะสม 8.00 บาท (Implied PE 32 เท่า)
