บล.เคจีไอ (ประเทศไทย):
Commerce Sector
Margin จะช่วยหนุนกำไรใน 2Q69F (Neutral‧Maintained)
Event
ประมาณการ 2Q69
Impact
ประมาณการ 2Q69F: กำไรจะเพิ่มขึ้น YoY แต่จะลดลง QoQ
เราคาดว่ากำไรสุทธิรวมใน 2Q69F ของบริษัทกลุ่ม commerce ในหมวด home improvement ที่เราศึกษาอยู่ ซึ่งได้แก่ Dohome (DOHOME.BK/DOHOME TB)*, Siam Global House (GLOBAL.BK/GLOBAL TB)* และHome Product Center (HMPRO.BK/HMPRO TB)*) จะอยู่ที่ 2.3 พันล้านบาท (+12% YoY, -5% QoQ) เราคาดว่าผลประกอบการของ DOHOME จะออกมาน่าประทับใจ โดยคาดว่ากำไรจะโตโดดเด่นทั้ง YoY และ QoQ เนื่องจาก i) SSSG เป็นบวกจากอุปสงค์ของ back office (ส่วนที่เกี่ยวข้องกับโครงการภาครัฐ ซึ่งสะท้อนถึงการเร่งเบิกจ่ายงบประมาณของรัฐบาล) และ ii) อัตรากำไรขั้นต้นที่เพิ่มขึ้นอย่างน่าประทับใจเพราะได้อานิสงส์จากสินค้าในสต็อกที่มีต้นทุนต่ำ และ margin ของเหล็กสูงเป็นพิเศษ เราคาดว่าผลประกอบการของ HMPRO จะน่าสนใจน้อยที่สุดใน 2Q69F โดยคาดว่ากำไรจะทรงตัวทั้ง YoY และ QoQ เนื่องจากคาดว่า SSSG จะลดลงเพราะการจับจ่ายใช้สอยอ่อนแอ และ อัตรากำไรขั้นต้นเพิ่มขึ้นไม่มากนัก ในขณะที่คาดว่าผลการดำเนินงานของ GLOBAL จะอยู่ระดับกลาง ๆ แต่ยังดูแข็งแรงดีเพราะคาดว่ากำไรจะเติบโตอย่างน่าประทับใจ YoY (ซึ่งสาเหตุสำคัญมาจากอัตรากำไรขั้นต้นที่เพิ่มขึ้นเพราะยอดขายสินค้า house brand) แต่คาดว่าจะกำไรจะลดลง QoQ เพราะผลจากปัจจัยฤดูกาล แม้ว่า SSSG มีแนวโน้มจะยังคงอ่อนแอจากอุปสงค์ที่แผ่วลง
ไตรมาสที่สามเป็นช่วงที่อ่อนแอตามฤดูกาล
เนื่องจากไตรมาสสามเข้าช่วงหน้าฝนแล้ว ซึ่งตามปกติจะเป็นช่วง low season ของการก่อสร้าง เราจึงคาดว่ากำไรของบริษัทส่วนใหญ่ในหมวด home improvement จะลดลง QoQ อย่างไรก็ตาม เราคาดว่าผลประกอบการในระยะสั้นของ DOHOME จะน่าสนใจมากที่สุดในหมวดนี้ เพราะกำไรมีแนวโน้มจะเติบโต YoY ใน 3Q69-4Q69 แม้จะเป็นช่วง low season เนื่องจากอัตรากำไรขั้นต้นมีแนวโน้มจะเพิ่มขึ้น YoY จากผลของฐานที่ต่ำใน 3Q68 เพราะเหล็กขาดแคลน และ การเบิกจ่ายงบประมาณของรัฐบาลชะลอตัว ในขณะเดียวกัน เราคาดว่าผลประกอบการของ GLOBAL จะแข็งแกร่งในระยะกลางถึงยาวจากความสำเร็จของการเพิ่มยอดขายสินค้า house brand ซึ่งทำให้ margin เพิ่มขึ้น และ ชดเชยอุปสงค์ที่มีแนวโน้มจะแผ่วลง โดยคาดว่ากำไรจากนี้ไปจะเติบโตได้ในระดับปานกลาง เราคาดว่ากำไรของ HMPRO จากนี้ไปจะเติบโตในระดับจำกัดจากฐานที่สูงของจำนวนห้าง และ ไม่ค่อยมีปัจจัยที่จะมากระตุ้นอัตรากำไร ทั้งนี้ ถึงแม้เราจะคาดว่า EPS ของ DOHOME จะโตโดดเด่นถึง 29% YoY เมื่อเทียบกับของ GLOBAL ที่ 9% และ ของ HMRPO ที่ -5% แต่เราคาดว่าจะเป็นเพียงชั่วคราวเท่านั้น เพราะ margin ของเหล็กในปีนี้สูงเป็นพิเศษ ซึ่งคาดว่าจะกลับมาอยู่ระดับปกติในปี 2570 (เช่นเดียวกับเมื่อปี 2564 ซึ่งอัตรากำไรขั้นต้นพุ่งขึ้นไปถึง 20.2% เพราะเหล็ก และ กลับมาอยู่ระดับปกติที่ 15.6% ในปีถัดมา) และ ทำให้อัตราการเติบโตของกำไรชะลอตัวลงในปี 2570F (2% YoY) เรายังคงมองว่า DOHOME ไม่สามารถทำให้กำไรโตได้ในช่วงหกปีที่ผ่านมา (2562-2568) ในขณะที่ยอดขายในช่วง 6 ปี โต 8% CAGR (ในขณะที่ของ HMPRO และ GLOBAL โตเพียง 1-2% ในช่วงเดียวกัน) และ กำไรในช่วง 6 ปี ลดลง 3% CAGR (ในขณะที่ของ HMPRO และ GLOBAL ลดลง -1% ในช่วงเดียวกัน)
Valuation & action
เราแนะนำ “ถือ” DOHOME และ GLOBAL โดยประเมินราคาเป้าหมาย 1H70F ที่ 3.90 บาท และ 7.40 บาท ตามลำดับ ในขณะที่แนะนำ “ซื้อ” HMRPO โดยประเมินราคาเป้าหมาย 1H70F ที่ 7.10 บาท เรามองว่าพอจะมีโอกาสให้เก็งกำไรใน DOHOME ได้บ้างจากผลประกอบการที่แข็งแกร่งใน 2Q69 และ ผลการดำเนินงานที่มีแนวโน้มจะโดดเด่นใน 2H69 ในขณะเดียวกัน เรามอง GLOBAL และ HMPRO เป็นตัวเลือกการลงทุนในระยะกลางถึงยาว โดยคาดว่า margin ของ GLOBAL จะแข็งแกร่งกว่าเพราะกลยุทธ์สินค้า house brand ในขณะการคุมต้นทุนก็เป็นอีกหนึ่งปัจจัยหนุน เราคาดว่า HMPRO จะเข้าสู่ช่วงอิ่มตัว และ มองว่ามีความท้าทายในการที่จะสร้างกำไรให้โตโดดเด่นจากนี้ไป อย่างไรก็ตาม อัตราผลตอบแทนจากเงินปันผลที่ 5%, โครงการซื้อหุ้นคืนที่ดำเนินอยู่ และ ราคาหุ้นที่มี discount (PER ที่ 15.0X ต่ำกว่าของ DOHOME ที่ 17.0X และ GLOBAL ที่ 18.0X) ซึ่งทำให้ราคาหุ้นไม่น่าจะลงไปลึกจากนี้
Risks
เศรษฐกิจชะลอตัวลง, disruption ที่เกิดจากเทคโนโลยีใหม่, ความเสี่ยงด้านกฎเกณฑ์ของทางการ, พฤติกรรมผู้บริโภคเปลี่ยนแปลงไป, ขยายสาขาได้น้อยกว่าที่วางแผนไว้, การหาทำเลเพื่อตั้งสาขา
