Quantitative and Fundamental

การปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยของ Fed ในเดือน ก.ย. เพื่อสกัดอัตราเงินเฟ้อสหรัฐฯ ที่เกินเป้าหมาย ซึ่งส่วนใหญ่เป็นผลจากต้นทุนพลังงาน ได้กดดันให้ Bond yield สหรัฐฯ ปรับขึ้นอย่างรวดเร็ว โดย Fed funds futures ล่าสุดสะท้อนความน่าจะเป็นมากกว่า 50% ที่ Fed จะปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยอีกครั้งในการประชุมเดือน ธ.ค. Bond yield ไทยปรับขึ้นตามในทิศทางเดียวกัน แม้เราคาดว่า ธปท. จะยังคงอัตราดอกเบี้ยนโยบายไว้ในระดับเดิมก็ตาม การวิเคราะห์ของเราพบความสัมพันธ์เชิงผกผันที่มีนัยสำคัญทางสถิติระหว่าง CAPE ratio ของ SET index กับ Bond yield อายุ 10 ปี กล่าวคือ การปรับขึ้นของ Bond yield อย่างต่อเนื่องเป็นปัจจัยกดดัน Valuation multiple ของตลาดหุ้นโดยตรง นี่คือเหตุผลที่การปรับประมาณการ EPS ขึ้นในช่วงที่ผ่านมายังไม่สามารถผลักดันดัชนีให้ปรับขึ้นต่อได้ การที่ Bond yield ปรับขึ้นกดดัน Valuation ของตลาดหุ้นและกลบผลบวกจากการปรับประมาณการกำไรขึ้น ทำให้ตลาดหุ้นอยู่ในภาวะเปราะบางและไวต่อปัจจัยลบมากกว่าปกติ เมื่อเกิดสถานการณ์อุทกภัยในประเทศไทยช่วงปลายเดือน ก.ย. ซึ่งอาจส่งผลกระทบต่อภาพรวมเศรษฐกิจในระยะสั้น จึงกลายเป็น Catalyst ที่กระตุ้นให้นักลงทุนตัดสินใจขายทำกำไร ซึ่งเป็นประเด็นที่ต้องติดตามอย่างใกล้ชิดในระยะข้างหน้า

Valuation model: ถูกกดดันจากอัตราผลตอบแทนพันธบัตร (Bond yield)

Yield gap ทรงตัวที่ 5.4% แทบไม่เปลี่ยนแปลงเดือนก่อน เนื่องจากการปรับลดลงของ SET index 2.3% MoM ช่วยชดเชยแรงกดดันจาก Bond yield ที่ปรับขึ้น ขณะที่ Consensus EPS ไม่มี การเปลี่ยนแปลงอย่างมีนัยสำคัญ M-yield gap ของเราปรับลดลงจากระดับใกล้ศูนย์มาอยู่ที่ -0.4 จุด สะท้อน Valuation ที่เริ่มถูกกดดันจากฝั่ง Bond yield ไม่ใช่การอ่อนแอของพื้นฐานกิจการ อย่างไรก็ดี ต้องระมัดระวังในการตีความ Yield gap ในขณะนี้ เนื่องจาก การปรับประมาณการ EPS ส่วนใหญ่นับตั้งแต่เกิดความขัดแย้งในตะวันออกกลางในเดือน มี.ค. 2569 ยังคงกระจุกตัวอยู่ในกลุ่มพลังงานและปิโตรเคมี ซึ่งเป็นการปรับขึ้นเฉพาะกลุ่มที่อาจไม่ยั่งยืนหากราคาน้ำมันปรับลดลง ทั้งนี้ หาก Bond yield ยังปรับขึ้นต่อตามแนวโน้มอัตราดอกเบี้ยนโยบายของเฟดที่ตลาดคาดการณ์ M-yield gap มีโอกาสปรับลดลงต่อเนื่อง

CAPE ratio ปรับลดลงเล็กน้อยมาอยู่ที่ 17 เท่า ส่งผลให้ ECY ปรับขึ้นมาอยู่ที่ 3.9% สูงกว่าค่าเฉลี่ยย้อนหลัง 10 ปีที่ราว 3.5% อย่างไรก็ดี เราประเมินว่าการปรับตัวดีขึ้นดังกล่าวเป็นผลหลักจากการที่ดัชนีปรับลง ไม่ใช่แนวโน้มกำไรที่ปรับขึ้น จึงควรตีความด้วยความระมัดระวัง และไม่ควรมองว่าเป็นสัญญาณ Valuation น่าสนใจโดยลำพัง ทั้งนี้ ECY ของสหรัฐฯ ปรับลดลงเหลือเพียง ~1.0% ซึ่งเป็นระดับต่ำสุดนับตั้งแต่ช่วงต้นทศวรรษ 2540 ก่อนวิกฤต Dot-com ความแตกต่างระหว่าง ECY ของไทยและสหรัฐฯ ที่ยังอยู่ในระดับสูงยังคงเป็นปัจจัยเชิงโครงสร้างที่หนุนการไหลเข้าของเงินทุนต่างชาติในตลาดหุ้นไทย อย่างไรก็ดี ในอดีตเมื่อ ECY ของสหรัฐฯ เข้าใกล้หรือปรับลดลงต่ำกว่าศูนย์ โอกาสที่จะเกิดการปรับลดลงของสินทรัพย์เสี่ยงในวงกว้างมีสูงขึ้นอย่างมีนัยสำคัญ ในระดับปัจจุบัน ความเสี่ยงดังกล่าวเป็นสิ่งที่ต้องติดตามอย่างใกล้ชิด เนื่องจากการปรับฐานของตลาดหุ้นสหรัฐฯ อย่างรุนแรงจะส่งผลกระทบต่อตลาดหุ้นไทยอย่างหลีกเลี่ยงไม่ได้

Bond Yield ที่สูงขึ้นกดดัน Valuation ขณะที่ Momentum อ่อนแรง — ยังคงแนะนำ “ซื้อเมื่ออ่อนตัว”

เราประเมินว่า Valuation ของตลาดหุ้นไทยจะยังคงถูกกดดันจาก Bond yield ที่ทรงตัวในระดับสูงต่อเนื่อง หาก Fed ปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยอีกครั้งก่อนสิ้นปีตามที่ตลาดคาดการณ์ไว้ Bond yield ทั้งของสหรัฐฯ และไทยจะมีแนวโน้มปรับขึ้นต่อเนื่อง และจะยังคงเป็นแรงกดดันต่อ Valuation ของตลาดหุ้นไทย ในสภาวะแวดล้อมดังกล่าว เราแนะนำกลยุทธ์ “ซื้อเมื่ออ่อนตัว” โดยเน้นหุ้นที่มีแนวโน้มกำไรเติบโตชัดเจนในปีหน้า Valuation ยังไม่แพง และ Dividend yield สูง เพื่อเป็นกันชนต่อความผันผวนของตลาด

ในเชิงกลยุทธ์ เราแนะนำให้เน้นหุ้นที่คัดกรองผ่าน Quantitative model ของเรา (Figure 6) ควบคู่กับการพิจารณาหุ้นที่มีระดับ Short interest สูง แต่นักวิเคราะห์ในตลาดเริ่มปรับมุมมองเป็นบวกมากขึ้น โดยพิจารณารวมกับ Recommendation Revision model ของเรา (Figure 9) ในเชิงเทคนิค แนวรับสำคัญอยู่ที่ 1,535 และ 1,500 จุด ขณะที่แนวต้านอยู่ที่ 1,590 – 1,615 จุด